易方达瑞弘混合A基金对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

回望过去几年的宏观经济，一个持续超预期的情形是出口的实际增速屡屡超出最初的市场预期，今年上半年亦是如此。我们认为这背后一个重要的原因是以美国为首的发达国家加杠杆对全球总需求的拉动，先是美国政府部门，后是美国私人部门，美国长端利率水平在过去几年里居高不下，即便短端利率水平由于降息而有所下降，长端利率水平仍维持高位，正是对于这一现实的生动反应。美国非金融部门持续保持较高的加杠杆强度，一方面可能是个别产业例如AI确实能提高劳动生产率，因而相关行业企业扩大投资在经济上具备可行性；另一方面可能也与美联储对于通胀的容忍度相较于疫情前更高有关。到2026年年中时，这两个因素都出现了一些微妙的边际变化。产业发展层面，AI上游硬件价格的持续上涨已经严重侵蚀产业链中下游的利润，个别北美云厂商关于算力过剩的表述也加剧了市场对于AI基建投资经济性的怀疑，进而担忧云厂商资本支出强度的可持续性，股票市场的价格表现也明显在对那些持续加杠杆扩大AI资本支出的公司表达担忧。货币政策方面，美联储新任主席沃什就职演讲透露出重塑美联储货币政策框架的意图，金融市场对于后续美联储货币政策动向的预期也由此产生波动，但是我们认为市场对于其中长期影响仍然有所低估，例如，美联储货币政策框架透明度下降，未来流动性环境对于非金融部门的加杠杆行为或并不有利。一旦美国非金融部门的杠杆增速有所波动，全球总需求的下滑在所难免，我国出口能否延续过去几年的增速也将面临挑战。好在我国私人部门过去几年持续修复资产负债表，一旦外需有明显下滑，我们相信提振内需可以较好地对冲外需下滑风险。

在2025年度报告的展望部分中，我们对2026年债券市场抱有相对乐观的预期，认为在2025年四季度释放完拥挤交易的风险后，债券收益率在2026年易下难上，目前来看，这一预期应该已经得到了比较充分的兑现，唯一还未兑现的是期限利差收窄的机会，我们认为持续处于高位的期限利差，是对广义价格的回升做了比较乐观的定价，这在当前的宏观环境下可能并非一个大概率的情景，此时此刻，我们仍然认为长期限债券相对具备较好的投资价值。

权益市场方面，经历了二季度极致的分化行情后，我们预测再平衡可能是下半年的市场主旋律，这期间可能会有相当多的结构性机会。不过，需要清醒地认识到，科技成长板块如果持续低迷，指数层面可能很难有持续的上行趋势，正如我们在2025年度报告中所提示的那样，投资者需要适当降低对于股票资产的回报预期。

基于以上判断，债券方面，我们将继续保持积极的投资态度，结构上偏哑铃，期待长期限债券的投资价值在市场表现中得到兑现。股票方面，我们将积极做好组合风格的再平衡工作，降低动量因子的暴露，考虑增加股息和反转因子的暴露，同样向哑铃型配置进行靠近，以应对结构性行情。

易方达瑞弘混合A基金报告期内基金投资运作分析

2026年上半年，国内经济运行总体平稳，宏观经济的扰动因素主要源自外部。新年伊始，中东地缘局势持续升温。至3月，美以伊冲突骤然爆发，并迅速对全球的原油供应和海路运输产生巨大冲击，以原油价格为代表的能源化工产业链相关产品价格涨幅显著，明显推升了全球的通胀预期，进而对全球资本市场产生冲击。进入二季度后，美以伊冲突持续降级，全球通胀压力有所缓解。本轮原油价格的快速上涨对全球经济的负面影响弱于美以伊冲突之初的市场预期，主要原因一方面是全球各主要经济体积极释放原油储备，一定程度上平抑了需求恐慌，另一方面也得益于我国近年来在新能源、煤化工产业链的大力投入和建设，较好地替全世界吸收了原油的负面供给冲击，这确保了我国出口始终处于较为积极的环境。此外，美国AI基建快速推进，而我国的通信、电子等行业较好地承接了这部分需求。综合来看，上半年我国出口继续保持快速增长。内需有所恢复但是幅度有限，主要是少量一线城市二手房交易热度有所恢复，并带动房价有所企稳，这能否扩散到更广泛的城市以及更多的内需行业，值得密切关注。国内宏观政策保持较强定力，针对外部地缘形势略有微调，当地缘形势趋于紧张从而对我国构成输入性通胀压力时，央行保持较为充裕的流动性水平，以缓和输入性通胀对于宏观经济的负面影响；反之，则通过公开市场净回笼等手段回收超量流动性，以使银行间市场融资成本回归至政策利率附近。

债券市场在上半年震荡上涨，10年期国债收益率在年初到达1.90%左右的高点后迅速向下，2月底时便下行至1.78%左右，随后在输入性通胀预期带动下一度反弹至1.83%左右，但最终仍在充裕流动性环境下一路下行至5月底的1.70%左右，进入6月后，随着银行间市场流动性边际收紧，10年期国债收益率也反弹至1.75%左右。与利率债相比，信用债的持有体验更好，3年期的中债企业债到期收益率（AA+）从年初的1.95%左右一路下行至5月底的1.66%左右，期间未有明显反弹，6月份流动性紧张时略有调整，在资金面转宽后收益率快速下行。

股票市场的表现分化，在市场投资者较为一致的看多氛围中，1月股票市场延续了2025年末开启的上涨趋势，且上涨速度明显加快，从1月中旬开始伴随着成交量的持续放大，部分前期获利较多的投资者选择止盈，市场也在1月末时从单边上行趋势转为高位震荡。3月上旬，受海外地缘因素扰动，市场风险偏好有所降低，股票市场进入调整态势。4月中旬，随着外围地缘形势趋于缓解，股票市场开始反弹，但是从5月中旬开始，普遍性反弹结束，市场逐渐开始演变为极致的分化行情，通信和电子等受益于AI基建的行业景气度持续保持在较高水平，相关行业股票在较短时间内积累了较多的涨幅，但是其余大部分行业股票表现相对弱势，相当多行业的股票经历了一波明显的下跌，到半年末时，无论是股价表现还是交易热度，强势板块与弱势板块的分化程度均到达了从历史上来看比较极端的水平。事后来看，相当多的投资组合持仓在二季度经历了从传统行业向AI基建行业的迁移，这是动量因子在二季度表现较好的重要背景。

报告期内，基金经理根据宏观经济形势和资产价格走势的变化，在对各类型资产的配置中内部均进行了结构调整和优化。债券方面，在美以伊战争冲突之前，组合整体以中性偏高久期运行，后续观察到大类资产波动率抬升的潜在风险后，组合久期边际降低至中性水平以应对市场不确定性。6月份考虑到资金面对债券形成较强支撑以及国内高频数据边际走弱，组合少量配置了利率曲线中价值相对凸显的超长端利率品种，底仓品种仍以高等级信用债和银行资本补充工具为主，以获取票息收益，并持续对期限结构及持仓个券进行优化。权益方面，组合开年时仓位较高，进入5月后，面对可能到来的权益市场极致分化行情，基金经理对持仓进行了较明显的调整，适度降低了仓位但是配置了更多的动量因子，在保证组合收益的同时明显改善了组合在市场波动中的回撤幅度。