易方达丰华债券A基金报告期内基金投资运作分析

二季度基本面修复节奏放缓，且呈现明显的“K型”分化格局。出口表现持续超预期，AI相关产业依然是出口的主要带动力量，同时海外地缘冲突下出口份额有所上行，非AI出口亦有改善迹象。内需则表现较弱：投资端，一季度开门红后，财政力度在二季度边际走弱，基建投资同比再度转负；二手房市场虽现修复迹象，但尚未有效传导到新房市场，房地产投资降幅加深；AI相关行业对制造业投资的溢出效应亦不明显，制造业投资同比同样转负。消费继续受到居民收入端的制约，同时部分领域涨价行为进一步压制了消费需求，社零增速回落到负值区间，为2023年以来首次。价格方面，输入性因素明显推高二季度价格指标，但尚未看到需求端的推动，随着上游价格的高位回落，输入性通胀压力已有所缓解。

二季度债券收益率延续下行走势。10年期国债收益率运行在1.70%-1.82%之间，二季度末收于1.73%，较一季度末下行约8bp。30年期国债收益率运行在2.19%-2.37%之间，二季度末收于2.24%，较一季度末下行约12bp。信用债市场亦表现不错，1年期、3年期、5年期中债中短期票据到期收益率(AAA-)季度内分别变动-8.6bp、-13.7bp、-14.3bp。1年期、3年期、5年期中债商业银行二级资本债到期收益率(AAA-)季度内分别变动-2.7bp、-11.3bp、-18.1bp。具体看，行情可分为三个阶段：1）4月初至4月22日，流动性+基本面共振，收益率顺畅下行。3月中下旬以来资金面逐步宽松，叠加基本面出现走弱迹象，债市一改前期疲态，随后特别国债发行安排落地，供给不确定性担忧消退，长端、超长端收益率持续下行。2）4月23日-5月底，资金价格见底回升+基本面走弱，市场横盘震荡。内需偏弱的情况下，市场做多热情仍在，但央行多次释放出避免资金利率过度偏离政策利率的信号，叠加10年期国债收益率触及1.75%关键点位，收益率继续下行动力有所减弱。3）6月，流动性扰动为主，市场小幅调整。央行流动性回笼使得资金利率持续上行，债市随之调整，但月中税期央行适时呵护，且陆家嘴论坛提出利率走廊收窄、推出隔夜新工具，市场对流动性的担忧逐步缓解，市场情绪也有所企稳。

国内权益市场在二季度呈现整体上行的趋势，沪深300指数涨幅11.90%，但是板块间收益分化进一步放大。科技成为全市场表现最亮眼且几乎唯一的方向，科创50指数在二季度涨幅75.74%，中证红利指数则下跌12.32%，板块间的收益分化愈发极致。而有色等年初表现不错的行业，在海外地缘政治事件冲击使得海外降息的预期发生反转之后，逐步下行。从自上而下的角度来看，科技+出口链成为A股利润同比增速的主要贡献，为分化提供了一定的基本面支撑，但是如此极致的市场分化显著高于前期预期。

二季度转债市场先扬后抑，波动加剧，中证转债指数季度收涨3.7%。节奏上，4月-5月初跟随权益普涨行情上行，中证转债指数阶段性涨幅一度超过8%；但5月中旬以来也随权益市场出现了极致的结构性分化走势，而且由于中证转债指数的科技板块权重偏低，且与小盘风格相关度高，回撤较为明显。

报告期内，本基金规模大幅上升。债券方面，二季度在较低绝对收益水平下各期限收益率仍呈现全面下行走势，组合中高弹性二级资本债和永续债品种占比较高，整体跟住市场上涨；但久期偏低，错失了部分市场机会。随着中短信用债绝对收益水平创新低，组合逐步降低信用仓位，并适度增配期限利差较高的超长利率债，将久期小幅提升到中性水平，逐渐转向极低杠杆的哑铃型持仓结构，在季末流动性收紧的市场环境下合理控制了债券资产的收益回撤。转债方面，二季度市场在高位剧烈震荡，持有体验不佳，组合将转债调为低配，进一步降低了转债仓位，避免在估值高位有过多风险暴露，同时在品种结构上做了调整，降低了偏股型转债仓位，保留了平衡低估转债和偏债型转债。股票方面，在当前位置，我们认为股票相较于其他资产更有性价比，因此将股票配置保持在高仓位。海外地缘政治事件带来的市场波动逐渐收敛，我们关注以下几个核心方向：1）结构性需求仍在扩张的领域，如AI产业趋势推动的产业链；2）海外地缘政治事件冲击下，全球供应链的稳定性权重抬升，中游行业的竞争力再一次得到验证，出海扩张份额的细分行业是主要的配置方向；3）供给出清，需求有潜在积极变化的行业。在此方向下，基于性价比对组合结构进行了调整：大幅增持电子、机械设备等中游行业，减持有色、电力设备等方向。