易方达裕鑫债券A基金报告期内基金投资运作分析

2026年一季度，经济运行较为平稳，价格数据出现上行，PMI在3月再次回到荣枯线以上，社零数据修复，地产小阳春的表现也同样有韧性。但外部环境出现了明显波动，中东地缘冲突的出现让市场中长期判断的不确定性增加，特别是对油价中枢可能的推升，将可能带来海外需求的变化。

债券市场方面，利率曲线总体呈现陡峭化特征，受益于稳定的资金利率，中短端品种表现相对更好，超长端品种如30年国债的表现延续承压，债券市场对通胀数据抬头的担忧并未消退。

股票市场方面，先涨后跌，分水岭主要出现在中东地缘冲突之后，其对全球通胀和增长的影响，使得对出口链以及成长板块的预判变得困难，但危与机往往相伴相生，中国供应链的制造优势、新能源产业链的完整度、内需基本面的韧性都会随着冲突的反复越来越被重视，温和上行的格局较难被外部环境打断。

转债市场方面，经历了一波溢价率大幅拉升后的回撤，中证转债指数季度跌幅1.14%，同期上证指数跌幅1.94%，国证2000指数上涨0.67%。转债的波动性明显加大，中证转债指数季度振幅10.72%，最大回撤9.02%，甚至超过了上证指数10.14%的振幅和8.83%的最大回撤，其核心原因在于溢价率演绎了稀缺性的泡沫化估值，随后很快在股市预期转弱和转债个券赎回的双重影响下回归年初水平。转债稀缺的本质在于温和上行环境和供给持续净减少，这两个逻辑都没有太大变化，转债虽然是一个典型的均值回复型资产，但在当前阶段溢价率大概率还是易涨难跌，平衡溢价率、剩余期限和正股空间的难度在加大，这可能是今年转债投资最大的挑战。

报告期内，本基金维持了权益仓位，转债仓位经历了大幅下降后的回补，季末仓位水平和季初基本持平，仍处在长期转债中枢略偏低的水平，主要出于对温和上行的长期逻辑认可，在转债溢价率未出现显著泡沫化、稀缺性定价理性的前提下，转债就仍是较好的提升权益配置的工具。债券层面，组合整体维持中性偏低的久期运行，用高流动性的利率债灵活应对市场变化。权益层面，继续增加了内需因子的敞口，主要出于宏观消费数据和微观企业基本面数据提升的考量，在优质公司、合理估值、景气改善的可能三角中优选龙头公司，同时继续用卫星仓位做成长股的凸性博弈。转债层面开始应用一些新的策略，通过结合赎回概率、正股预期收益以及波动率做转债溢价率的理论定价区间，同时时刻警惕稀缺性逻辑可能的变化，平衡好个券收益和波动，结合股票的凸性区间去判断转债的凸性，继续尝试获取转债不对称的风险收益特征。