易方达丰华债券A基金报告期内基金投资运作分析

四季度基本面表现偏弱，外需企稳，内需仍然低迷。内需方面，投资端继续负增长，地产景气回落拖累房地产投资。消费端，收入低迷和房价下跌导致居民消费增长偏慢，而以旧换新类商品销售增速回落同样构成拖累。外需方面，随着贸易战的缓解以及外需韧性，出口表现有所修复。财政方面，政策前置发力情况下，年底增量资金有限；而新增政策性金融工具的效果尚未完全体现，基建投资低于预期。

四季度债券收益率下行为主，信用债表现更好。10年国债收益率运行在1.79-1.87%之间，四季度末收于1.85%，较三季度末下行约1.3BP。10年国开债收益率运行在1.92-2.04%之间，四季度末收于2.00%，较三季度末下行约3.6BP。信用债方面，信用利差整体小幅压缩；其中1/3/5Y期限AAA等级中票收益率分别变动-5.8/-12.6/-19.2BP，1/3/5Y期限AAA-等级二级资本债收益率分别变动-2.2/-9.7/-8.4BP。

但市场表现远不像收益率表现的这样乐观，一方面体现为市场情绪的多次反复，另外还体现在品种、期限间的明显分化。节奏上，在地缘贸易冲突以及央行买债预期落地等支撑下债市先是出现一定修复，但随后公募销售费用管理新规扰动不断叠加市场对超长债承接的担忧，收益率再度转为上行并延续高位震荡。具体看，行情可分为三个阶段：1）10月初-11月3日，地缘博弈再次出现变数，央行宣布重启购债，股市进入盘整，收益率震荡下行。2）11月4日-12月4日，央行国债买卖操作量不及市场预期，三季度货币政策执行报告重提“跨周期调节”，且公募销售费用管理新规扰动不断，债市情绪重回谨慎。3）12月5日-年底，多空因素交错，利率债收益率整体处于高位震荡格局。基本面、资金面继续形成支撑，债市供求也进入季节性有利阶段，但赎回扰动不断出现，另一方面是市场对超长债供需关系担忧加剧，30-10Y国债利差出现重估。

国内权益在四季度整体收平，波动放大。沪深300指数持平，但是分化进一步拉大。有色和AI仍是走势最强的方向，背后的逻辑趋于一致，都受益于全球资本开支上行，光模块、铜铝等资产在四季度进一步创新高，而内需相关的顺周期行业则持续下跌，体现出市场对于内需疲弱的担心。

四季度可转债市场高位震荡，期间情绪出现阶段性反复，但中证转债指数仍取得1.32%的季度涨幅，续创10年来新高。节奏上，由于估值维持在偏高水平，转债表现与正股走势类似，偏股型转债表现较好。

报告期内，本基金规模有所下降。债券方面，组合在四季度维持中性略偏低久期，主要在结构上进行精细化调整并提升了杠杆水平，增配了票息信用底仓，同时将波动较大的30Y利率债置换成10Y利率债，在宽幅震荡的债券市场中贡献了较为稳定的底仓收益。股票方面，在当前位置，我们认为股票相较于其他资产更有性价比，因此将其保持在高仓位。我们的思路与之前保持不变，沿着两个方向去寻找：1）结构性需求仍在扩张的领域，如AI产业趋势推动的产业链、出海扩张份额的细分行业；2）行业资本开支收缩会导致一些细分行业龙头经营环境改善，同时由于经济预期压制，很多公司的风险收益比开始突出，因此将这个方向作为组合的主要配置。在此方向下，基于性价比对组合结构进行了调整：增持有色、化工、家电行业，减持电力设备、机械方向。转债方面，四季度市场高位震荡，组合降低了转债仓位并优化了持仓结构，增加了平衡型品种的占比，避免在估值历史高位有过多风险暴露。