易方达悦丰稳健债券A基金报告期内基金投资运作分析

一季度传统行业基本面未能延续四季度政策发力后的环比改善态势，基建结构分化明显、地产景气边际回落，目前基本稳定在新政前的水平。消费来看，新纳入以旧换新补贴的手机景气度亦冲高回落，白电销售持续偏弱，仅汽车行业表现较好。值得欣喜的是，受益于AI产业链技术进步带动，新兴产业指标出现明显好转，但新经济的增长动能暂时还无法有效对冲旧经济的下滑趋势。同时，美国加征关税升级，一季度抢出口行为和关税冲击并存，出口回落幅度有限，但往后看，政府投资发力是否能够有效对冲4月美国新一轮关税冲击仍存在较大不确定性。总体而言，居民和企业内生需求承压加之关税冲击的情况下，如果财政政策没有明显转向需求侧刺激，单纯依靠政府投资发力和局部的技术进步难以扭转私人部门需求长期下滑的态势，因此预计二季度经济仍难以出现明显向上的弹性，中长期内生需求压力的缓解则需要关注更大程度的政策释放。

海外方面，随着关税加征逐步升级到中等烈度，美国增长预计显著放缓，市场预期6月、9月、12月各降息1次，暗示在通胀压力明显降温之前，增长就已经放缓至需要降息托底的境地。一季度美债收益率先上后下，10年期美债收益率从1月份高点4.8%大幅下行至4.2%，同时美元指数大幅回落，人民币贬值压力暂缓，虽然货币宽松的外部制约短期内解除，但中国央行对于降息降准的态度依然较为谨慎。

债券市场方面，年初收益率延续去年的快速下行态势，但由于跨年后资金不松反紧，触及1月6日利率低点后开启调整，短端信用债调整幅度明显超过长端利率债。随着跨春节后资金持续紧张，央行的态度打消了市场的做多热情，也大幅修正了前期市场对于未来大幅度降息降准的宽松预期，2月下旬开始，调整从短端品种逐步向长端蔓延，曲线逐步过渡为陡峭式上行。进入3月，短端品种超调后率先企稳，而长端利率债由于前期调整不到位而开启补跌，随着中旬央行态度略有缓和开启净投放，市场情绪逐步企稳，中短久期信用债因配置价值凸显而表现优异，利率债则呈现震荡走势。一季度整体来看，各品种收益率普遍上行15-25BP，债券票息无法覆盖估值上行带来的亏损，纯债基金收益率中位水平尚未回正。往后看，虽然内生需求修复难度大，但债市定价水平一定程度上已反映出市场的担忧预期，预计难以出现像去年一样的趋势性做多机会，年初以来市场缺乏安全垫，加之当前票息资产依旧稀缺，未来投资交易仍面临极大挑战。

一季度股票市场分化较大，科技行业和成长风格表现较好，前期表现较好的红利风格表现一般。整个一季度来看，沪深300指数下跌1.21%，中证500指数上涨2.31%，中证1000指数上涨4.51%，大盘表现不如中小盘。

转债市场方面，一季度中证转债指数上涨3.13%，表现优于中证全指。主要有三方面原因，一是小盘优于大盘，转债正股在小盘风格配置不低；二是纯债收益率处在低位，绝对收益资金的配置需求部分转移到了转债市场，而转债市场发行节奏依然缓慢；三是信用风险担忧有所缓释，低信用资质转债的估值有所修复。经过一季度上涨，转债市场整体估值水平已经回到中性偏高位置。

报告期内，本基金规模有所下降，在负债端波动较大且市场大幅调整的环境下，组合整体平稳度过。债券方面，年初组合延续了去年底较高的长端利率债仓位和较高的久期水平，在资金紧张的环境下明显降低了杠杆水平。因资金持续紧张而利率债调整不充分，组合在2月下旬大幅减仓长端利率债品种，将久期降至中性偏低水平。随着3月初中短端信用债明显超调后配置价值凸显，组合左侧逐步加仓高等级信用债和二级资本债品种，久期回归至中性水平。整体而言，今年以来组合债券部分操作积极，相对超额收益尚可，但由于债券全品类收益率大幅度调整，组合债券部分收益也仅仅小幅为正，并没有贡献出明显的绝对收益回报。组合在股票和转债操作上依然积极。股票方面，组合依然主要配置格局稳定、估值较低的大盘价值风格股票，但风格较上期更加均衡；转债方面，组合没有在2-3月追逐高估值标的，依然配置期权估值低、正股质地好、向下保护强的稳健型标的，有效降低了波动。