易方达悦丰稳健债券A基金报告期内基金投资运作分析

四季度经济基本面在政策发力下结束了二三季度以来的弱势局面，边际有所改善，尤其是受益于政策支持的地产、耐用消费品和政府投资等领域环比改善幅度较大。但是受制于内生动能偏弱、局部产能过剩的影响，私人部门中长期预期尚未见到明显的起色，经济改善的弹性和幅度存在较大不确定性。高频数据上看，四季度末随着政策集中发力的消退，地产的量价动能、耐用消费品以旧换新和政府投资形成的实物工作量等均较政策集中发力的季度初有所减弱。整体而言，经济内生需求疲弱和低通胀的现状仍未观察到有明显改善，而外需在特朗普上台后的不确定性亦显著提升，经济动能的持续改善和提升可能需要关注更大程度的需求端政策释放。

海外方面，美联储减小降息步长，四季度两次降息25BP，因担忧特朗普政策会延缓通胀回落，美联储将此变量纳入未来的货币政策考量中，12月降息的同时释放鹰派表态，显著降低未来降息节奏，给资产价格定价带来较大影响。四季度美债收益率呈现熊陡式上行，10年期美债收益率从三季度末的低点大幅上行近100BP至4.6%附近，同时美元指数大幅反弹，导致人民币汇率压力加大，可能在短期内对国内货币政策节奏形成一定掣肘。

债券市场方面，收益率在政策催化下从10-11月的震荡下行转为12月的快速下行。前两月因担忧风险偏好、财政发力、供给冲击等多重因素，机构普遍持谨慎观望态度，利率债仅小幅震荡下行，而信用债从赎回负反馈导致的利差大幅走阔的状态中逐渐修复，表现优于利率债。12月以来，伴随同业自律监管倡议发布，尤其是维持十余年的稳健货币政策表述调整为“适度宽松”，市场做多热情被再次点燃。地方债供给高峰不仅没有带来收益率的调整，反而在配置盘和交易盘共振下，利率债出现了历史上下行幅度最大的年末行情，信用债整体跟随但表现远不及利率债，中长久期信用债和二永债成为市场上为数不多票息2%以上的高等级资产，给明年配置和交易带来更大的难度。

股票市场整体波动较大，在9月底政策基调转变下，经过国庆长假的发酵，市场情绪在长假后第一天达到阶段性顶点，随后展开震荡盘整。整个季度看，上证综指较上季度上涨0.46%，沪深300指数下跌2.06%，中证2000指数上涨8.40%，整体小盘表现优于大盘。转债市场方面，四季度中证转债指数较上季度上涨5.55%，表现优于同期中证全指（四季度仅上涨0.93%）。主要有三方面原因，一是转债市场相对股票市场在三季度末显著滞涨，四季度出现补涨；二是四季度小盘股表现优于大盘股；三是信用风险担忧有所缓释，低信用资质转债的估值有所修复。经过四季度持续修复，转债市场整体估值水平已经回到中性位置。

报告期内，本基金经历了建仓期以及封闭期打开后的赎回期，在规模大幅波动下组合整体平稳度过。债券方面，10月中旬以前，因信用利差低、国债曲线陡峭，组合采用短久期信用债/逆回购+长久期利率债的哑铃型配置结构，维持偏低的杠杆和中性的久期。随着封闭期结束，组合在赎回中陆续减持短久期低票息信用债，同时加仓有利差保护的3-5年期信用债。在同业自律监管和货币适度宽松表述后，组合继续加仓长端利率债，将组合久期拉长至较高水平。随着封闭期结束，规模逐步稳定，组合在股票和转债操作上也更加积极，股票方面以配置格局稳定、估值较低的大盘价值和红利类个股为主，转债方面配置期权估值低、正股质地好、向下保护强的稳健型标的，在行业和市值上保持均衡配置。