对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

AI的产业趋势仍在早期阶段,从Chatbot到Coding再到Agent,每年我们都可以看到不断超预期的AI进展。但在股票投资上，过去三年相对其他行业的绝对涨幅与部分细分行业相对较高的估值，天然就会增加投资的难度与股票波动率。市场不断纠结日益增长的Capex投入与实际投入回报仍不足的矛盾。短期来看，这种矛盾是真实的，巨头们的自由现金流会受到挤压，但换个角度，可能零边际成本、高ROI的互联网时代就已过去。我们能看到海外上游拥有较强护城河的硬件基础设施厂商在稳步提价并为股东创造回报，下游大模型的格局仍未稳定，中期产业链的利润仍会持续向上游倾斜，我们的投资也集中在上游硬件领域。

如果说后AlphaGo时代，围棋变成了纯粹的数据挖掘与中盘计算，那么在当下的主动投资领域，完全依赖人类个体进行指数级增长的信息获取与穿透，已经越来越不现实。信息摩尔定律的生效，要求我们必须将过去主动权益在“深度理解、逻辑穿透、常识推理”上的领先优势，与AI在“广度计算、高频演进、无偏见推演”上的长处进行深度结合。本基金继续在主动投资的基础上，融入对AI的理解与应用，并不局限于AI，积极寻找各行各业的投资机会。

报告期内基金投资运作分析

回顾2026年上半年，科技产业延续以人工智能为核心的结构性景气，产业主线由模型能力和训练算力竞赛，进一步转向AI Agent规模化应用、推理需求释放与商业化闭环。随着模型能力持续提升、调用成本逐步下降以及工具链不断完善，AI Agent在编程、办公、客服、营销和科研等场景加快落地，企业客户也由试点验证逐渐进入生产部署阶段。

应用侧的加速落地带动推理Token消耗快速增长，算力需求也由集中式训练向持续性推理扩散。产业链的供给瓶颈从高端算力芯片进一步延伸至存储、光通信、晶圆制造、先进封装、半导体设备与材料，以及电力和液冷等基础设施环节。

本基金报告期综合研判仍聚焦在AI产业链。整体侧重于配置受益推理时代的光通信、半导体晶圆厂与设备、上游AI原材料等领域，同时随着国产AI的商业闭环逐渐落地，增加相关国产算力配置。

报告期内基金投资运作分析

回顾2026年第二季度，上证指数上涨5.20%，深证成指上涨20.24%，创业板指上涨36.35%。由于美伊冲突的影响，市场逐渐从受损于高利率的周期领域向分子端相对于有Alpha的成长领域切换。整体市场保持相对乐观的态势，成交量与指数均保持稳步上行。

随着AI Agent的使用进一步落地，我们可以看到国内外大模型的ARR收入（年度经常性收入）不断加速增长。AI需求的增长与部分原材料难以短期扩产导致的短缺形成供需矛盾，这也是最容易产生价格弹性的领域。同时，我们欣喜地看到国内AI商业闭环逐渐落地，甚至凭借更具性价比的模型实现出海，我们同样加大了国内AI产业链的研究与跟踪。

报告期内本基金综合研判相对仍聚焦在AI产业链。整体侧重于配置受益于推理时代的光通信、半导体设备、上游AI原材料等领域，同时随着国产AI的商业闭环逐渐落地，增加相关国产算力配置。

报告期内基金投资运作分析

回顾2026年第一季度，上证指数下跌1.94%，深证成指下跌0.35%，创业板指下跌0.57%。整体市场呈现冲高回落、结构分化、主线轮动的态势。在外部宏观环境变化较大的情况下，市场相对呈现出较好的底部承接能力和内在韧性。

历史上，我们很难相信会有连续3年表现较好的A股成长股，本质或多或少会出现供给过剩或者高估需求的情况。但这轮AI的产业落地速度确实是前所未有，去年我们见证了coding的落地，在今年感受到Agent的爆发，AI 真正意义上完成了从程序员到B端白领甚至是更为广阔的C端扩圈。

本基金在第一季度仍集中配置在AI 产业链，阶段性配置化工、有色等领域。AI整体从训练往推理迁移，基金整体侧重于配置更加受益于推理时代的光通信、光纤光缆、PCB及上游等。

对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

随着AI的不断发展，各行各业都在思考AI会带来怎样的变化。对于投资领域，我们也会常常思考是否有一天AI真的会取代过去的投资范式。

深蓝的突破,让我们第一次见识到AI的价值,Alpha Go的问世,又让我们看到神经网络的威力,两者的相同点均在于AI一旦突破某些领域,人类将很难战胜AI。幸运的是在投资这个领域,出于金融市场自身的复杂性和信息的不对称性,可能至少短期AI还无法取代人类,其次即使AI突破了围棋、象棋、游戏甚至诸多领域,也不代表这些行业就会消失,但这些行业的发展范式却实实在在被AI所改变。

过去的围棋与现在的主动投资有不少相似之处,我们更多依靠的是前辈经验的传承,学习各类棋谱或是投资名著,差异点在于自身顿悟式的突破。棋师说这手棋不好,更多是基于棋感,也和不少投资人口中提到的走势不好颇为类似。Alpha Go后时代的围棋,从经验传承、天才顿悟发展为数据挖掘和算法优化,完成从经验主义到实证主义的转变。围棋不再是悟道,而是像AI一样寻求每一步的最优解,围棋对于中盘计算的要求大幅提升。甚至到了Alpha zero时代,AI围棋更加的无我,不再基于人类的棋谱,纯粹通过强化学习左右手互博,再次实现对于Alpha Go的碾压。在某些领域,我们可能不得不承认,我们曾经引以为傲的经验和传统,在纯粹的理性面前,可能只是通往真理路上的拐杖甚至是绊脚石。

幸运的是投资在目前这个阶段还无法完全被AI取代,但当我们真正看到AI取代主动投资的那天可能就晚了。现在的信息如同芯片的摩尔定律呈指数型上升,完全依赖人来进行信息的获取与更新是不现实的。至少到目前,人对于信息的理解与穿透力在投资领域仍是相对领先于AI的。结合AI和各类算法,我们不断尝试绘制各行业和公司的胜率赔率动态图谱。

本基金在2026年将尝试像AI一样,继续追求无我的状态，每一次投资决策都是基于倍率与胜率的多重考量,努力在不确定性中寻找确定性,为持有人创造稳定收益。

报告期内基金投资运作分析

回顾2025年全年，上证指数上涨18.41%，深证成指上涨29.87%，创业板指上涨49.57%，A股整体呈现震荡上行的慢牛态势，在全球股市中名列前茅。

2025年沪指重上4000不是简简单单的整数关口意义，反映的是市场对中国经济前景与资本市场改革成效的高度信任。科技板块总市值在2025年大幅增加超过传统权重板块，象征着A股在从旧动能向新动能结构转换。

2025年A股与中国经济体现出一定的韧性。年初随着DeepSeek的出圈，国内对AI的认知进一步加强，以机器人为代表的成长板块表现优异。二季度受美国对华加征关税影响，市场情绪一度剧烈波动，上证指数接近3000点的年内低点附近。在扩内需、稳增长等一系列政策措施持续落地情况下，指数逐渐企稳，高位题材股回撤较多，硬科技龙头逐渐获得支撑。三季度随着AI产业链业绩的不断释放和美联储降息预期强化，AI产业链迎来年内主升浪，股指也接连创出年内新高。四季度整体呈现行业轮动、稳步上升的态势，上证指数在年末走出连阳进一步夯实慢牛格局。

本基金在2025年保持较高仓位，主要集中在成长领域。25年年初我们误判DeepSeek算力可能通缩，进行了错误的减持。反思来看，科技行业的变化是动态的，需要更前瞻的研究与更紧密的跟踪，海外的调研与研究需要更加频繁与细致，在产业大趋势面前，主次矛盾的分析显得更为重要。

个股方面，本基金继续聚焦于成长空间较大、格局较为稳定、估值相对合理的行业及公司，从海外算力到国产算力和应用，本基金继续进行中观比较，不断寻找具备Alpha的板块和公司。

报告期内基金投资运作分析

回顾2025年第四季度，上证指数上涨2.22%，深证成指下跌0.01%，创业板指下跌1.08%。整体大盘呈现震荡态势，行业轮动加快，但受益于整体流动性的宽松，继续保持震荡向上的态势。

AI 算力投资逐渐进入第四年，结构性机会更为明显。考虑到机柜内的scale up（垂直扩展），光通信在算力领域依旧具备较强的Alpha。随着机柜功耗的提升，对于液冷和电源的需求在不断提升，而国内厂商经过几年的沉淀竞争力不断加强，有望在这个领域享受Beta与Alpha。相较而言，国产AI各个环节竞争力也在不断加强，有望复刻海外算力过去三年的投资路径。

本基金在第四季度继续以AI产业链为主，并逐渐从AI算力向AI应用倾斜。Tesla继续引领着科技创新，包括机器人、商业航天、自动驾驶、脑机接口等。随着AI的进一步成熟和国产基座模型的追赶，我们有望在2026年看到更多AI应用的落地。相对而言，这些领域不少还在0到1的阶段，本基金也适度降低了集中度，面向未来科技创新进行均衡配置。

报告期内基金投资运作分析

回顾2025年第三季度，上证指数上涨12.73%，深证成指上涨29.25%，创业板指上涨50.40%。整体A股表现出较好的上涨态势，全球科技股受AI产业趋势推动获得更大的涨幅，纳斯达克同样表现出色。

科技股成为三季度的主线，背后本质还是在于国内外人工智能产业的不断推进。从二季度AI Coding的商业闭环，到三季度海外大厂重新进入大模型入口的争夺，整体算力的需求不断提升。过去我们以为大模型会趋向收敛，但随着大模型入口价值的不断显现，大模型会重新发散，大厂拥有或者强绑定大模型将成为趋势。国内AI产业链同样在三季度迎来加速，国产芯片与模型同样处在积极的追赶态势。

本基金在第三季度继续以AI产业链为主要配置，并逐渐从PCB（印刷电路板）、光模块、服务器等传统AI产业链拓展到电源、液冷、电力等中长期受益于AI 技术升级的方向。同时本基金也积极关注AI应用的落地情况，对大模型应用本身和机器人保持研究与配置。针对AI 相对波动较大的特点，本基金也积极寻找其他高景气方向，包括锂电、储能等领域的配置。