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对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
我们预计2026年，人工智能的叙事在美国经济中仍将扮演核心的角色，支撑美国经济潜在增速的系统性抬升。在此情况下，美国通胀很难延续前期的持续下行趋势，甚至在下半年有可能掉头向上，从而对美元债长端形成压力。与此同时，市场预期的两次降息预计将在二、三季度发生，短期内货币政策延续宽松态势。综合考虑以上因素，预计美元中长端利率全年高位震荡。策略上，在稳住核心持仓的同时，灵活参与波段交易的机会将是今年的主旋律。信用方面，企业整体基本面依然较强，出现系统性风险的概率较低。但美国企业也呈现出一定的分化状态，中小企业信用风险在逐步累积，我们担心在极贵的信用估值下，尾部风险容易传导，信用利差或呈现易上难下的局面。因而在信用方面我们将保持稳健的配置思路，在可能的波动中寻找阶段性加仓的机会。
报告期内基金投资运作分析
2025年，美国国债市场呈现收益率震荡下行、曲线陡峭化的格局，全年回报稳健。一季度，受特朗普新政府就职影响，10年期美债收益率一度冲高至4.79%。二季度，“对等关税”政策冲击成为市场核心焦点，避险情绪与美国财政可持续性担忧交织，导致美债收益率剧烈波动。三、四季度，市场转向关注美联储货币政策，为应对劳动力市场走弱，美联储全年实施三次25bp降息，将联邦基金目标利率下调至3.50%-3.75%，10年期美债收益率最终收于4.18%。全年来看，2年期、10年期美债收益率分别下行78bp和40bp，收益率曲线显著陡峭化，美国投资级债券指数信用利差维持低位，收报78bp。
尽管特朗普关税政策阶段性影响企业和消费者信心，美国经济仍展现出增长韧性与温和通胀并存的特征。一方面，人工智能领域持续大规模新增投资有力拉动经济增长；另一方面，中高收入群体受益于资本市场财富效应，消费信心保持稳健。同时，降息政策边际改善了中小企业和居民融资环境。在此支撑下，尽管4月市场一度大幅回调，2025年美国风险资产持续修复并屡创新高，美股全年回报16.4%，美国国债和投资级债券回报则分别为6.3%和7.8%。
组合运作方面，我们全年维持较高久期配置，捕捉利率下行带来的资本利得，并积极把握市场多轮超跌超涨机会开展波段操作，增厚组合收益。在信用配置上，我们重点布局金融、公用事业、汽车等优质行业债券，整体表现稳健；同时在4月市场超跌后，小幅增配高弹性板块债券，成功抓住反弹机遇。
报告期内基金投资运作分析
四季度美联储继续降息2次，降幅共计50bp，基准利率下降至3.5-3.75%区间。虽然面临美国政府停摆风险、市场担忧AI股票较高估值等扰动因素，金融市场整体表现仍然平稳，美股标准普尔500指数四季度上涨2.4%，10年期美债收益率处于4.0-4.2%区间震荡，美国投资级债券指数利差维持在历史低位的78bp。这背后反映了美国经济韧性较强，尽管失业率数据小幅抬升，AI产业投资和居民财富效应仍支撑着经济增长。
操作方面，在9月获利小幅降低久期后，组合保持3年久期配置。除此之外，组合置换增加金融次级债、MBS品种等。
展望26年，我们认为美联储货币政策处于降息后半程，美债收益率或呈现前低后高的走势。组合计划在降息结束前维持偏高的久期配置水平，后续择机降低久期。信用方面，组合将重点配置银行、公用事业、保险等行业，并精选具备相对价值的次级债等品种。
截至报告期末，本基金A类基金份额净值为1.2079元，本报告期份额净值增长率为-0.12%，同期业绩比较基准收益率为0.08%；C类基金份额净值为1.1848元，本报告期份额净值增长率为-0.20%，同期业绩比较基准收益率为0.08%。
报告期内基金投资运作分析
三季度市场焦点为美联储重启降息。在8月公布美国就业数据大幅下修后，美联储主席鲍威尔在Jackson Hole全球央行年会上释放出鸽派信号，随后9月议息会议如预期降息25个基点至4.00-4.25%。这是继本轮降息周期之前的降息100个基点后，美联储2025年首次降息。受此影响，美债利率震荡下行，10年期美债收益率一度下探至4.00%左右。与此同时，在资金持续流入下，美元信用债投资热情高涨，美国投资级债券指数利差收窄到历史低位的74bp。
操作方面，三季度组合整体保持高久期和高仓位。在4月份关税冲击行情组合增加了久期和信用配置后，三季度组合维持超配久期水平和较高信用利差配置，获取了高票息和资本利得收益。9月临近美联储降息前，组合小幅降低久期，锁定利率波段收益。
我们预计美国就业数据短期会继续降温，而通胀在温和抬升的情景下，美联储的货币政策空间将会被打开，美元债券资产有望继续受益于降息交易。当前组合久期配置仍位于偏高水平，如后续市场对降息次数定价过多，组合会考虑择机降低久期，如市场走出震荡行情，组合会在利率短期冲高情况下增加久期。
截至报告期末，本基金A类基金份额净值为1.2094元，本报告期份额净值增长率为0.72%，同期业绩比较基准收益率为0.47%；C类基金份额净值为1.1872元，本报告期份额净值增长率为0.64%，同期业绩比较基准收益率为0.47%。
对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
我们认为，目前政策利率相比通胀水平和经济增速来说仍具紧缩效应，预计下半年关税对通胀的冲击逐步消退后，美联储有较大的降息空间。另外，高利率环境下，持有债券的静态收益较高，应对市场波动的能力也相对较强，中长期赚钱效应明显。信用利差又回到历史低位后，需警惕信用利差在风险事件下短期走宽的风险，但目前我们看不到信用利差快速大幅上行的驱动因素，如果短期冲击带来上行，会是加仓的机会。
报告期内基金投资运作分析
上半年美元债市场仍维持高波动格局。开年受特朗普上任有可能推高通胀的影响，利率延续去年底冲高的趋势，10年期美国国债收益率触及4.8%高位，此后转而下行，至一季度末维持震荡下行趋势。4月初特朗普开启新一轮关税战，避险情绪下10年期美国国债收益率短暂快速下探，至4.0%附近触底反弹。此后，市场担忧美国财政的可持续性，美国市场出现股债汇三杀的格局，信用利差也快速走宽。关税战逐步缓和后，美国国债收益率维持相对高位震荡格局，信用利差逐步回落，至季度末基本回到年初水平。收益率曲线方面，上半年延续了陡峭化的趋势，中短期限债券收益率下行幅度较大。宏观数据方面，上半年整体呈现硬数据相对坚挺、软数据比较疲弱的态势，通胀整体延续下行趋势，但最近两个月受关税影响有小幅抬头。美联储上半年没有采取降息政策，态度也整体偏鹰。
操作方面，我们在利率冲高的过程中一度将组合久期提高到3.5年附近的历史最高位，后在一季度末利率下行的过程中逐步将久期降至3.0年附近，二季度利率冲高的过程中我们又将组合久期提高到3.25年附近，后基本维持该水平。期限结构方面，我们延续之前重点配置中短久期债券的思路，这部分债券在利率陡峭化行情下收益率下行较多。信用方面，在信用利差加宽的过程中，我们小幅提高了组合信用仓位，赚取到了信用利差冲高回落的收益。
报告期内基金投资运作分析
二季度全球市场关注焦点为特朗普的关税政策。4月2日美国宣布启动对等关税政策，大幅提高全部贸易伙伴税率，此举引发市场大幅波动，短端利率下行、长端利率则先下后上，信用利差和股票等风险资产走弱。随后特朗普宣布对大部分贸易伙伴的对等关税执行日期推迟90日，并在5月初与中国达成贸易谈判，美国对中国关税由最高145%降至30%，市场信心触底反弹，风险资产逐渐修复。
操作方面，在关税对市场冲击初期时，我们降低了组合利率久期，止盈了去年4季度增加的久期仓位，并在4月中旬风险资产触底过程中，增加了收益率较高的债券仓位，提高组合整体信用利差水平。与此同时，市场对美国财政情况有所担忧，美债利率走高，我们再度增加组合利率久期，计划获取利率波段收益。
尽管关税纷争有所缓和，但美国进口商品实际税率显著上升，我们认为美国经济下行概率提升。4至5月美国核心通胀水平小幅下降、未受关税影响抬升，表明消费者信心低迷、关税对需求开始产生抑制效果。我们预计美联储在下半年或继续降息，组合操作将跟随利率下行，择机降低组合久期。
截至报告期末，本基金A类基金份额净值为1.2007元，本报告期份额净值增长率为1.55%，同期业绩比较基准收益率为0.89%；C类基金份额净值为1.1796元，本报告期份额净值增长率为1.48%，同期业绩比较基准收益率为0.89%。
报告期内基金投资运作分析
一季度美国经济基本面整体小幅走弱，虽然硬数据仍有一定韧性，但反应市场预期的软数据调头向下。年初在特朗普上任后的再通胀预期下，美债利率冲高，但此后整体震荡下行。特朗普上任后，美国面临很大的政策不确定性，特别是关税政策让市场开始定价美国经济的衰退。到季度末，市场预期年内降息2-3次，信用利差整体走阔。
操作方面，去年四季度在利率冲高的过程中我们增加了组合的久期，相应地，在一季度利率下行到一定点位后，我们又小幅降低了组合的久期水平；另外，在信用利差加宽的过程中，我们整体增加了信用债的仓位，并小幅增加了一些收益较高的债券仓位，提高组合整体信用利差水平。
随着美国关税政策的逐步落地，美国经济衰退的概率增加，风险资产或将继续调整。但我们认为美国经济出现大幅衰退的概率还不高，如果市场出现较大幅度的调整，我们也将继续调整组合的仓位，包括在无风险利率下行过程中继续降低组合久期，以及在信用利差加宽过程中逐步切换部分信用债持仓至更高信用利差的品种。
截至报告期末，本基金A类基金份额净值为1.1824元，本报告期份额净值增长率为1.56%，同期业绩比较基准收益率为1.28%；C类基金份额净值为1.1624元，本报告期份额净值增长率为1.49%，同期业绩比较基准收益率为1.28%。