报告期内基金投资运作分析

2025年一季度，全球宏观局势较为混乱，美国经济基本面下行，新任政府频频挥舞关税大棒，使得全球主流市场都承受压力；欧盟国家和美国在俄乌冲突、北约军事开支、关税等问题上纷争不断，其成员国又因为各自立场意见不统一，难以形成对未来的一致预期。反观中国国内外政策预期稳定，虽然价格端仍有一定压力，但整体一季度的经济数据相对较强，也正因如此，在全球市场横向对比中，中国市场整体表现较好，期间上证综指微跌0.48%，深证成指上涨0.86%，创业板指下跌1.77%，科创50指数上涨3.42%。板块上有色、汽车、机械、计算机、传媒等表现较好，煤炭、商贸零售、非银、石化等行业表现相对落后。

本基金在一季度末的仓位有所降低，主要配置领域包括电子、半导体、汽车、化工、机械、新能源等行业。在国内人工智能技术取得重大突破的背景下，本季度在操作上增加了成长性行业的配置权重。但同时，我们也没有放松对于风险的管控，技术的发展不会一帆风顺，我们会根据行业发展的阶段、宏观经济的状况、行业之间的比较等做估值的匹配。

当前，世界正处于百年未有之大变局，世界大国纷纷寻求内部变革，这种变革也深刻影响了国际秩序。美国带头脱离战后由自己主导的全球化体系，旧秩序崩塌、新秩序未完全建立的时期，我们能明显看到全球投资者对未来预期的混乱和分歧。越是这样的关口，我们越要沉着冷静，生产力永远是我们去判断未来最重要的锚，隐藏在贸易纠纷之下的是大国对于技术制高点的角逐。中国只要能持续鼓励创新，扶持创新，并能给创新提供足够的需求土壤，让创新者能够得到充分的激励，那么我们就应该保持乐观。

具体到投资上，我们始终相信生产力是国家竞争力的来源，寻找技术进步带来的增长是我们长期不变的方向。今年一季度，随着国内的大模型取得实质性的突破，大幅降低了企业使用人工智能的成本，我们观察到各行各业的公司都在积极拥抱新技术，部分行业已经实现了降本增效。机器人行业作为人工智能技术关键的落地应用场景，也在持续进步。我们有理由对人类越来越逼近通用人工智能保持乐观。当然技术的进步总是曲折的，人们往往会高估短期变化，又低估长期的变化，我们希望能够通过长期对产业的深度研究，在合适的时间买入真正优质的公司，尽可能降低风险。黎明前往往是最黑暗的时刻，百年未有之大变局考验的是我们的决心、意志和判断，我们希望能够把握最关键的逻辑主线，排除短期的情绪影响，让投资者分享到国家发展的红利，实现财富的增值。

对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

展望2025年，我们持续对中国的经济发展和转型保持乐观。具体来说，信心来自以下几个方面：第一，过去的一年，即使面对全球需求低迷以及部分发达经济体设置的贸易障碍，中国企业的出口成绩表现依然亮眼，并且出口的产品结构持续升级，这充分说明了中国产品的竞争力，同时我们看到中国企业的海外布局逐步推进，有助于形成一批具有中国特色的全球企业；第二，在美国持续加码的科技封锁下，国内企业的创新步伐并没有停滞，相反在人工智能、机器人、智能汽车等领域持续进步，并且拥有更多底层创新，为人类科技发展做出了贡献；第三，文化自信持续提升，优秀的文艺作品层出不穷，文化消费持续升级，中国正在以更加自信、更加开放的态度面对世界。而海外的情况则较为复杂，全球地缘政治的扰动越来越明显，西方国家社会发展矛盾有所积累，社会思潮对抗激烈，右翼支持者增加，激进的政策时有出现，这些都给全球经济的稳定带来了不确定性。结合国内和海外的情况，我们对2025年的国内市场保持乐观。

从我们的研究关注的方向上来看，主要聚焦在几个领域，第一，制造业升级，在欧美国家很多关键产业断链脱钩的背景下，这给关键技术的国产化替代创造了很好的产业环境，过去几年我们已经能够观察到很多案例，并且认为这种趋势仍将持续；第二，新质生产力，中国拥有庞大的技术人员规模，在绝大部分的新兴产业中，中国都在进行前沿开发，在全球科技浪潮中，中国不会缺席，并且国内庞大的内需市场给新兴的企业提供了最好的孵化土壤；第三，企业出海，伴随着国力的提升，中国企业逐渐以更直接的方式进入全球市场。

新的一年，我们将继续坚持过去一贯做的事情：第一是要通过深度研究，找出具备产业升级意愿、能力，始终坚持创新，坚持做正确而困难的事情的公司；第二是寻找一个合适的位置坚定买入，陪伴公司成长。站在这个维度上，我们不但不担忧市场的短期波动，反而会珍惜市场波动带来的机会，以此获取更高的收益，回报投资人的信任。

报告期内基金投资运作分析

2024年中国市场表现较好，期间上证指数上涨12.67%，深证成指上涨9.34%，创业板指上涨13.23%，科创50指数上涨16.07%。分开上下半年来看，市场表现差别较大。上半年海外需求较为疲软，美国通胀保持粘性，持续的美债高利率压制了全球经济增长，欧元区PMI持续低迷，同时地缘政治事件频频，俄乌冲突依旧，巴以冲突又起，影响了全球贸易流向；国内经济结构持续改善，总量需求仍在修复过程中，整体市场有所回调。到了下半年，海外经济依然没有明显改善，而国内政策暖风频吹，9月以来市场表现强劲，带动指数全年维度表现较好。从板块表现上看，银行、非银金融、家电、通信等涨幅居前，表现较差的板块包括医药、农林牧渔、消费者服务等。

本基金全年的股票仓位维持基本稳定。配置上坚持偏重成长的风格，细分行业上仍然以技术变革和制造业升级为主要方向，重点配置领域包括电子、半导体、新能源、机械等，以及各门类制造业中的专精特新企业。总体上我们着眼于寻找景气较好的行业和内生增长能力较为强劲的企业，在操作上根据行业景气度、企业成长性、估值匹配度等考量因素持续对持仓结构进行优化。

报告期内基金投资运作分析

2024年四季度，美国经济表现出一定韧性，特朗普在大选中获胜，其一系列的政策意图将给2025年的全球宏观经济带来显著的不确定性；欧元区国家的经济表现仍然低迷，高企的能源价格、动荡的政治局势，都给后续欧洲的经济复苏带来阴影。中国四季度的出口数据表现亮眼，国内地产销售有一定修复，但总体数据仍然较为疲软，新旧动能的转换仍然会是下一阶段中国经济的主要特征。市场表现方面，从9月下旬市场强势反弹以来，指数保持震荡形态，成交额始终保持高位，市场整体较为活跃。整个四季度期间上证综指上涨0.46%，深证成指下跌1.09%，创业板指下跌1.54%，科创50指数表现最为强劲，上涨13.36%。板块上，商贸零售、电子、计算机、通信、传媒等行业涨幅居前，有色、煤炭、食品饮料、地产等板块表现较差。

本基金在四季度股票仓位维持基本稳定，主要配置方向仍然以制造业为主，细分领域包括新能源、人工智能、机械、化工、生物制造等行业。伴随着国内人工智能发展的不断演进，本季度在操作上增加了人工智能等新技术的配置比例。

长期来看，全球原有的治理体系已经进入不稳定周期，二战后主导全球化的美国开始转向逆全球化，新技术的发展和产业革命加速，新兴国家对老牌发达国家形成巨大的挑战，国家之间实力此消彼长，逐渐走向多极化的重构。在新的稳态达成之前，国家和国家之间对发展权的争夺会越发激烈，有形的手会扮演更重要的角色，例如关税、贸易壁垒等现象频发，将给全球宏观需求的增长带来很大的不确定性。在这种宏观背景下，外部因素对企业发展的影响增大，对企业盈利建立稳定预期难度加大，股价的波动率也会提升。

具体到投资方向，长期来看我们主要从几个方向去寻求机会。第一，寻找技术进步带来的增长是我们不变的方向，因为生产力的发展是社会财富积累的原动力，也是这个阶段全球治理新格局构建的核心变量。我们关注那些勇于探索无人区并且拥有非凡意志力的创新企业，很高兴看到这样的企业正在变多。第二，寻找新秩序下的全球化机会，新兴市场在新的国际形势下有更大的自由追求自我发展，中国企业在这些年轻的市场有希望凭借自身优秀的产品力赢得更大的市场份额。我们关注那些战略明确、步步为营、善于跨区经营管理的公司。短期来看，国内经济能否重新进入向上周期是影响国内市场最重要的因素，我们会持续观察政策对经济的拉动效果。在充满不确定的市场里，我们将勤勉工作，认真分析经济形势，在胜率和赔率上做好平衡，让投资者分享到国家发展的红利，实现财富的增值。

报告期内基金投资运作分析

2024年三季度，美国经济走弱，正式进入降息通道；欧元区国家的PMI（制造业采购经理指数）数据依然低迷，总体来说外需较为疲软。与此同时，全球地缘形势依旧动荡，俄乌冲突依旧，中东局势持续升级，但在全球需求低迷的背景下，大宗商品的走势并不强劲。国内地产销售仍然较为疲软，三季度的PPI（生产者价格指数）和CPI（消费者价格指数）数据显示经济修复尚需时间，7-8月市场延续了二季度以来的颓势，但是9月下旬政策暖风频吹，市场强势反弹，整个三季度期间上证综指上涨12.44%，深证成指上涨19.00%，创业板指上涨29.21%，科创50指数上涨22.51%；板块上前期表现较差的非银金融、地产、消费服务等行业涨幅居前，资源、公用事业等板块涨幅相对较小。

本基金在三季度股票仓位维持基本稳定，主要配置方向仍然以制造业为主，细分领域包括新能源、化工、生物制造、人工智能等行业。在全球经济较为低迷的情况下，本季度在操作上仍然较为强调基本面的确定性和安全边际。

长期来看，面临“百年未有之大变局”，地缘摩擦不断。短期来看，各主要国家的发展战略、宏观政策和产业政策对市场的影响越来越大。在这种宏观背景下，外部因素对企业发展的影响增大，对企业盈利建立稳定预期难度加大，股价的波动率也会提升，对于投资来说，风险和机遇并存。

具体到当前的投资，长期来看，寻找技术进步带来的增长是我们不变的方向，因为生产力的发展是社会财富积累的原动力。行业发展前景、创新技术的突破、企业战略选择、产品和服务的竞争力等因素会长期成为我们选股的关注点。在欧美国家愈演愈烈的技术控制和贸易保护下，能够完成技术突破、进行全球布局、深入全球市场的公司是我们的优选。短期来看，国内经济能否重新进入向上周期是影响国内市场最重要的因素，我们需要更多时间来观察政策对经济的拉动效果。在充满不确定的市场里，我们将通过勤勉的工作，认真分析经济形势，在胜率和赔率上做好平衡，让投资者分享到国家发展的红利，实现财富的增值。

对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

展望2024年下半年，宏观上仍然有较大的不确定性。内需方面，房地产市场还未完全企稳，居民消费仍有修复空间；外需方面，预计美联储将逐渐启动降息进程，但是其后续的贸易政策可能会对通胀水平造成扰动，充满了不确定性。因此我们在选择资产的时候，对于稳定性需要有更多的考虑。虽然短期来看，中国企业可能会遭遇贸易保护主义下的不公平的待遇，但是长期来看，中国企业高质量发展和加大科技创新已经形成社会共识，我们相信中国一定会诞生一批伟大的全球化公司。

在未来一段时间的投资当中，我们会重点考虑三个方向的机会。第一，科技创新领域，技术创新是财富积累的根本原因，中国要成为发达国家的前提是成为科技大国，在持续不断地研发投入下，再加上人工智能技术的加持，我们坚信未来10年，新科技突破的速度将会加快；第二，自主可控领域，中国仍有相当多的产业和国外存在较大的差距，一部分原因是技术上确有不足，也有很大一部分原因是过去没有机会得到下游应用的迭代，这种情况将逐步得到改善，有差距就意味着有成长的空间，我们相信凭借中国企业的努力，自主可控目标可期；第三，在当前全球经济整体低迷的背景下超跌的公司，经济周期永远存在，我们会积极寻找跌破中枢价值的优质公司，同时我们也会重点关注在一带一路带动下获得成长的发展中国家，这些国家中不乏人口结构好、发展潜力大、市场广阔的地方，能够给中国企业的出海提供广阔的发展空间。

报告期内基金投资运作分析

2024年上半年市场呈震荡走势，从年初的急速下跌，到2月初逐渐修复上涨，然后5月下旬又有所回调。期间不同指数的表现差异较大，上证综指下跌0.25%，深证成指下跌7.10%，创业板指下跌10.99%，科创50指数下跌16.42%。上半年全球宏观波动剧烈，地缘冲突持续，影响了全球贸易流向；美债利率维持高位，压制全球需求复苏，但中国依靠自身成本优势，出口数据强韧；人工智能技术蓬勃发展，新一轮科技革命如火如荼。反映在资产价格上，上半年A股银行、煤炭、石油石化等板块表现较好，人工智能、部分出口链公司也表现较好，相比之下消费者服务、计算机、商贸零售等表现较差。

本基金上半年的股票仓位维持基本稳定，配置以制造业和科技为主，细分领域包括生物制造、人工智能、新能源、半导体、化工、机械等行业。在相对不明朗的全球宏观背景下，上半年在操作上继续增加对基本面确定性和安全边际的要求。

报告期内基金投资运作分析

2024年二季度，美国继续保持通胀粘性，降息预期推迟，对全球资产价格继续形成压制；欧元区国家的PMI（采购经理指数）数据显示经济缓慢复苏，但主要国家德国和法国的制造业PMI仍然在50以下，经济表现仍然较为疲软。全球地缘形势动荡，持续推高了全球贸易成本；欧美贸易保护主义盛行，多次针对中国商品加征关税，对中国企业的正常出口造成了一定的阻碍。同时，国内地产销售仍然较为疲软，内需需要进一步的修复。二季度市场整体表现较弱，期间上证综指下跌2.43%，深证成指下跌5.87%，创业板指下跌7.41%，科创50指数下跌6.64%。红利类资产继续受到青睐，板块上银行、电力、交运等行业涨幅居前，消费者服务、传媒、商贸零售、计算机等行业表现相对落后。

本基金在二季度股票仓位维持基本稳定，主要配置方向仍然以制造业为主，细分领域包括生物制造、新能源、化工、人工智能等行业。在相对不明朗的全球宏观背景下，本季度在操作上继续增加对基本面确定性和安全边际的要求。

当前，全球原有的治理体系和现状变得越来越不匹配，不同国家之间的发展矛盾在逐渐累积，国际秩序正在走向多极化的重构。同时，新兴技术的发展成为国家间竞争的重要一环，而技术进程充满了不确定性。在这种宏观背景下，外部因素对企业发展的影响增大，企业基本面的不稳定性增加，市场对企业发展的预期容易出现紊乱。对于投资来说，风险和机遇并存，在风险增加的同时，出现好价格的机会也在上升。

具体到投资方向上，我们始终相信生产力是国家竞争力的来源，寻找技术进步带来的增长是我们长期不变的方向。短期来看，技术封锁和贸易保护对国内企业技术的进步和产品的销售形成了负面的影响，但长期来看，中国庞大的市场和人才储备足以突破封锁，这一点在历史上反复得到验证，因此我们永远对那些踏实前进、行胜于言的中国企业抱有信心。在当前市场波动较大的背景下，我们更加注重安全边际，重点关注两类公司，第一类是已经建立明显的全球竞争优势，有能力抵御行业低水平竞争的企业；第二类是伴随着中国国际化的提升，在海外实现关键资源布局，有足够国际运营经验的公司。市场起起伏伏，我们不忘初心，希望能够通过勤勉的工作，让投资者分享到国家发展的红利，实现财富的增值。