请选择报告时间
- 全部
- 2025年第1季度
- 2024年年度
- 2024年第4季度
- 2024年第3季度
- 2024年中期
- 2024年第2季度
- 2024年第1季度
- 2023年年度
- 2023年第4季度
- 2023年第3季度
- 2023年中期
- 2023年第2季度
- 2023年第1季度
- 2022年年度
- 2022年第4季度
- 2022年第3季度
- 2022年中期
- 2022年第2季度
- 2022年第1季度
- 2021年年度
- 2021年第4季度
- 2021年第3季度
- 2021年中期
- 2021年第2季度
- 2021年第1季度
- 2020年年度
- 2020年第4季度
- 2020年第3季度
- 2020年中期
- 2020年第2季度
- 2020年第1季度
- 2019年年度
- 2019年第4季度
- 2019年第3季度
- 2019年中期
- 2019年第2季度
- 2019年第1季度
- 2018年年度
- 2018年第4季度
报告期内基金投资运作分析
2025年一季度市场总体平稳，其中上证指数下跌0.48%，创业板指下跌1.77%，科创50上涨3.42%，行业方面，有色金属、机械设备和汽车等行业涨幅领先，煤炭、零售和非银等行业跌幅领先。
本次季报讨论最热门的“人工智能”。
研究生有一个细分专业学名叫做“模式识别与智能系统”，是人工智能领域的核心学科之一，它聚焦于如何让机器感知环境、理解信息并自主决策，属于AI第一、二次浪潮的核心支撑技术。人工智能曾三起三落，业内也曾对人工智能的前景感到迷茫，就业机会寥寥。现在人工智能成为全球最重要的课题之一，展现了一个新技术从萌芽、成长到成熟的长期必然性以及中短期的不可预测性。
一方面，我们对人工智能长期表现非常乐观，这大概率是比互联网更重要的一场革命。互联网主要是打破地理限制的实时通信，实现人与人、人与物、人与信息之间的低成本连接，解决的核心矛盾是“如何更快传递信息”。人工智能主要是突破人类智能边界的决策能力，是认知能力的革命，解决的核心矛盾是“如何更优处理信息”。显然，前者是后者的基础，但后者具有更加广泛和深刻的影响。我们在平时生活和工作中也开始逐步离不开AI，无论是智能驾驶，还是进行一些基础的数据搜集和整理，AI都极大地提升了效率。
另一方面，对人工智能的投资也需要采取谨慎的态度。技术迭代如此之快，以至于我们很难看清楚企业3年后的情况。1年前非常火热的基础元件如今面临变革，确实是当初怎么都想不到的。因此，我们希望在这个领域里面持续关注一些具有不可替代优势的公司，近期的回调会提供长期的布局机会。
具体到本季度的基金运作方面，持仓调整不多，主要开始布局人工智能领域的部分企业，对这些企业仍需要持续地研究和细化。
对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
2024年虽然经济整体表现一般，但市场出现不错的上涨，我们认为核心有两个原因，一是疫情之后大部分企业的内在价值仍在积累，只是前几年的市场尚未反映；二是上市公司回馈股东的习惯逐步形成，使得内在价值能够较快传导到股价上。
展望未来，这两点仍将延续。就整体市场而言，A股当前的股息率虽然有略微的回落，但仍是历史较高水平，且具有比较强的吸引力，这是市场最坚实的基础。而行业和企业层面，一方面，我们看到中国各类制造和品牌企业开始了全球化之旅，无论是传统的鞋服代工、家具家电行业，还是中端的电力设备、工程机械领域，抑或是高端的医疗器械、创新药，乃至玩具和其他零售业等，中国企业都展现出了强大的竞争水平；另一方面，在AI领域里豆包、元宝、千问等大模型也逐步积累，有望追赶国际领先水平。因此，我们对2025年资本市场的表现充满信心。
我们希望通过不断扩大能力圈，通过不同资产的组合配置来实现良好的收益。
报告期内基金投资运作分析
2024年全球环境错综复杂，国内经济恢复缓慢，但全年上证指数上涨12.67%，创业板指上涨13.23%，沪深300上涨14.68%，上证50上涨15.42%，科创50上涨16.07%。
本次年报讨论“共赢”。
我们过去讨论竞争优势比较多，但竞争优势也分为多种，有些优势是生态圈共赢的，有些优势是通过规模优势压迫上下游来实现的，虽然两者的经济结果在一段时间内看起来很类似，但足够长的时间里，前者比后者的持续性和稳定性要大得多。
举例而言，顶级高端消费品企业的产业链条上，无论是上游的原材料供应，还是中游的设计研发和生产制造，抑或是下游的经销和零售经营，各个环节均保有合理的利润体量。这些利润保证了全产业链的目标和行为的一致性，从而保证这些品牌生产质量和终端服务的稳定性。相反，我们也看到，国内部分企业过度挤压上下游，虽然获取了短期的客户和利润，但带来了更多的长期隐患，有些产品质量有所下降，有些供应商开始采取抵制措施，逼得企业不得不让利寻求新的平衡。
长期而言，我们希望所投资的企业非常挣钱，但仅限于长期可持续的利润，否则终有一天会被反噬。
在全年的运作中，本基金努力投资具有可持续的商业模式的企业，对组合做了相应的调整。
报告期内基金投资运作分析
2024 年四季度上证指数上涨0.46%，创业板指下跌1.54%，科创 50 上涨13.36%。总体来看，四季度大盘比较平稳。
本次季报讨论“可预测性”。投资大师查理芒格说：“如果知道我会死在哪里，我将永远不会去那里”，说的其实就是可预测性。投资是对未来的预判，所以必须预测未来，但是可预测性却有很多层次的区别。
首先，有些事情可以预测，有些则不可预测。比如人们可以依据月份、节气等非常明确地知晓即将进入的季节，或由天体运行规律精确地预测日食和月食发生的时间、地点以及持续时长。然而，尽管科学家们一直在努力研究地震的发生机制，通过监测地壳运动、板块活动以及地震波等各种数据，试图预测地震的发生时间、地点和强度，但到目前为止，地震基本仍是不可预测的。
其次，有些容易预测，有些却难以预测。比如虽然短期的天气有一定偶然性，但总体上现代气象学通过收集大量的气象数据，如气压、温度、湿度、风向风速等，运用数值预报模型等技术手段，能够对未来几天甚至几周内的天气状况进行一定程度的预测，且已经具有较高的准确度。然而，火山何时喷发、喷发的规模大小等情况很难提前知晓。每座火山都有自己独特的地质特征和活动规律，即使是那些处于长期监测之下的活火山，也可能会出现突然爆发的情况。像美国夏威夷的基拉韦厄火山，虽然一直是重点监测对象，但它偶尔也会毫无预兆地开始剧烈喷发。
自然界的可预测性差别巨大，在人类参与的领域中又会更加复杂和多样。这对我们投资有什么样的启发呢？我们要尽可能的研究可以预测且容易预测的行业和公司，规避那些较难预测的企业。以消费行业为例，高端消费品、高端白酒或者老牌中药这些产品经历过数百上千年的沉淀，历久弥新，我们相信它们长期可预测且较容易预测；相反，很多新型消费虽然过去股价回报较好，但更多是一种事后的归纳，难以做到事前的预测和演绎，因此我们也难以有清晰的结论。
具体到本季度的操作来看，我们的持仓愈加聚焦于可预测的传统行业，对需要做更多判断的行业和公司做了适当减仓。
报告期内基金投资运作分析
2024年三季度市场风云变幻，季末出现大逆转，指数悉数翻红，其中上证指数上涨12.44%，创业板指数和科创50指数分别上涨29.21%、22.51%。总体来看，三季度市场结构跟上半年略有不同，蓝筹股略弱于中小盘股。
本次季报讨论“股权思维”。
股权思维是一个讨论很多且引用很广的概念，简而言之，股权思维意味着“股票是公司所有权的一部分，股权思维即时时刻刻以股东的角度思考问题”。这个概念很简单却不容易做到，关键原因有两个：第一，公司少数所有权难以对公司的经营决策产生重大影响，体现不出股权对应的价值；第二，股权思维适合超长期资金，但个人或者机构都有短中期的考量，短中期表现不好难以产生长期向好的联想，因此期限的错配导致行为失调。
但我们为什么强调股权思维呢？核心原因是股权思维的缺点是可以避免的，但好处却很多。
缺点如何避免？第一，选择大股东与中小股东利益一致的企业；第二，在公司满足投资回报率的前提下再进行买入，确保短中期表现不至于太差。
股权思维的好处又是什么呢？其一，使得逆向买入更为简单清晰。在市场或公司遇到事件冲击时，往往看不到任何乐观的消息，综合考虑市场环境和情绪因素，悲观会往更悲观的方向演绎，陷入无限循环，但股权思维能够帮我们厘清公司的底线价值，坚定买入的信心。其二，使得持有过程更为轻松容易。公司的经营是中长周期波动的，但股票市场是每天波动的，过于关注短期的涨跌容易忽略公司自身经营的周期，只见树木不见森林，进而导致过早卖出。
我们努力用股权思维对待买入的每一只股票，希望能够简单长期且有效地投资。
具体到本季度的操作来看，我们增持了短期存在一定负面影响但从股权思维角度来看长期投资回报率令人满意的行业和公司，并对预期回报率下降的公司做了相应的减持。
对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
此次半年报主要讨论“复杂世界，简单应对”。
过去几年世界越来越复杂，无论是新冠疫情还是地缘冲突，无论是经济结构调整还是国际贸易纷争，都对投资造成困扰。
疫情前全球化的浪潮延续，全球企业比拼的是底层的基础能力，中国制造业的优势得以充分发挥，但目前逐步受到各国政策的影响；疫情前国内经济逐步调整结构，但节奏被疫情打乱，使得经济结构调整较为缓慢；全球政治形势的不稳定加剧了国际贸易争端，并引发资源价格的上涨。这些确实都深刻地影响了企业的经营行为，从而影响了我们的投资决策。
那么如何应对呢？我们觉得应该采取简单的方式。
首先，必须承认当前世界的复杂性，不能再简单套用过去的投资框架，需要增加额外的风险防范措施，例如行业和个股集中度的适当降低、风险因子的相互对冲等；其次，仍然要坚持简单且本质的投资逻辑，尽量选择跟这些宏观环境相关度低的行业和公司投资；最后，出价要更加谨慎，在当前时期估值的收缩往往比扩张要容易得多，需要额外提防估值下跌带来的风险。
报告期内基金投资运作分析
2024年上半年A股市场分化较为明显，上证指数微跌0.25%，深证成指下跌7.10%，创业板指数下跌10.99%，沪深300指数微涨0.89%。具体到行业方面，银行、煤炭、公用事业等行业上涨较多，而计算机、商贸零售、社会服务等行业出现较大下跌。
上半年本基金减持了部分由于上涨较多导致性价比下降、或者可能受到利率下行压力的行业，将其置换为经营更加稳健或者性价比更加突出的企业。
报告期内基金投资运作分析
2024年二季度A股市场表现较为分化，其中，上证50指数表现相对平稳，微跌0.83%，上证指数收跌2.43%，而创业板指数和科创50指数分别下跌7.41%、6.64%。总体来看，二季度大盘延续一季度的结构，蓝筹股明显强于中小盘股。
本次季报讨论“企业文化”。
我们在投资企业的时候往往会着迷于精细的行业分析和财务计算，而忽略了公司的企业文化对企业经营和股东回报的影响。一方面，吉姆柯林斯的《基业长青》一书提出“More than profits”的说法，大概意思是“利润之上的追求”，这是企业文化的经营部分。一个优秀的企业必须长期站在用户或客户的角度着想，举例来说，在短期供给稀缺的时候，能够抑制住疯狂提价的冲动，实现产业链上下游的共赢。另一方面，一个优秀的企业可以最优化资金分配，长期站在股东的角度着想，这是企业文化的股东回报部分。很多企业按绝对价值看是低估的，但由于没有合理的回报股东，导致价值长期难以重估，投资者也难以获取应获取的回报。在过去的投资中，我们对经营的关注度远远超过股东回报，但回头看，两者是获取投资回报的两面，缺一不可。
我们希望尽量找到拥有最好文化的企业，虽然比较困难。具体到本季度的操作来看，我们继续减持了部分中期可能受到宏观环境影响的个股，增加了对宏观经济更加不敏感的公司的配置。