去年下半年开始,并购主题就成为了资本市场非常重要的投资方向之一,去年的传媒、今年的医院都是典型的代表板块。而今年A股涨幅前十的股票中,有6-7支是并购完成或者有并购预期的个股。一时间,不管基本面如何,只要有并购价值的行业和个股瞬时“乌鸡变凤凰”。有人认为这只是存量资金博弈的短期行为,也有人认为这充分反映了整个市场的投机氛围。但作为机构投资者,笔者承认A股多数时候会放大趋势,但同时也不得不佩服在趋势方向的前瞻性和准确性方面,A股的确非常有效。回想年初以来的这轮小盘新兴产业的行情,的确是在目前条件下市场的合理、较优选择:
首先,在目前的经济转型期,中国经济面临增速下移的压力,各行各业都不可避免的遭受影响,不管是龙头还是小企业,要想保持和以往经济向上时一样的利润增速难度较大。但资本市场永远都喜欢高成长,在实体经济缺乏亮点时,通过并购则能较快的提升业绩,降低估值。而由于基数原因带来的增厚效应不同,我们可以简单的认为股价对并购的弹性是和市值成反比的。因此,我们看到了当下的小盘股显著跑赢了传统的白马龙头。
其次,也不是所有的行业都具备并购价值。比如没有一个老板会愿意以低于净资产的价格卖掉企业,这就限制了ROE偏低产业的并购行为,因此现在A股的制造业几乎没有同行并购,都是去买传媒、机器人公司。另外,消费品行业由于竞争格局稳定,并购价格往往较高(比如啤酒行业的吨产能价值,产业的并购价格已经超越了二级市场的股价),导致短期增厚不明显;同时消费行业跨品类扩张较难(A股的某休闲食品上市公司这几年向薯片、坚果等细分行业进军效果一般),也使得相关企业并购时更加谨慎。因此,我们就不难理解轻资产的传媒、软件为何并购频发,而同为大消费行业,医疗服务和食品饮料在A股的估值差异却越拉越大。
最后,A股的小盘股享有非常高的估值溢价,高PE使得大股东更有动力和资本进行并购,这是A股小企业的并购行为显著高于海外的最重要原因之一。
参考美国的资本市场,并购同样是牛股的重要基因之一,但更重要的是并购完成后的整合、协同效应如何。纯粹的为并购而并购的行为并不会增加企业的长期价值,乌鸡能否变成凤凰,投资者不仅需要找准方向,更重要的是要擦亮眼睛仔细甄别。
易方达基金 陈皓
2014年4月
声明:本手记的观点、分析及预测仅代表作者个人意见,不代表易方达基金管理公司(以下简称“本公司”)立场,也不构成对阅读者的投资建议。本公司或本公司相关机构、雇员或代理人不对任何人使用此全部或部分内容的行为或由此而引致的任何损失承担任何责任。未经本公司事先书面许可,任何人不得将此报告或其任何部分以任何形式进行派发、复制、转载或发布,或对本专栏内容进行任何有悖原意的删节或修改。基金有风险,投资需谨慎。