易方达稳健收益债券A基金报告期内基金投资运作分析

回顾三季度，全球资本市场呈现出一幅复杂而又充满分歧的画卷。一方面，宏观经济数据揭示了增长动能的阶段性放缓；另一方面，市场本身的风险偏好却逆势而上，展现出令人瞩目的韧性与乐观情绪。

从宏观数据来看，三季度的经济增长动能确实出现了显著的放缓。我们认为这主要源于以下几个层面：首先，7、8月份的规模以上工业增加值与固定资产投资增速的回落尤为显著，构成了对整体经济增长的主要拖累。这既反映了部分行业的周期性调整，也与全球需求的变化息息相关；其次，一系列旨在优化产业结构、促进长期健康发展的“反内卷”政策，在短期内对部分行业的供给侧造成了扰动，客观上对经济增速产生了一定的影响，但这也可以视为是为实现高质量发展的必要“阵痛”；在消费端，前期由“以旧换新”等刺激政策所提振的相关商品零售额，在高基数效应下有所回落，显示出消费复苏的斜率尚待巩固；出口方面，前期部分订单“抢跑”行为对三季度数据形成了一定的透支效应。同时，对美出口的结构性下行趋势仍在延续，全球贸易格局的重塑对我国出口持续构成挑战；最后，房地产市场调整仍在持续。1-8月房地产开发投资同比下降12.9%，销售面积与金额的累计降幅虽略有收窄，但三季度单季市场成交仍处低位，对上下游产业链的拖累效应尚未完全消退。

然而，与宏观数据的“冷”形成鲜明对比的是，资本市场的风险偏好却在三季度展现出“热”的一面，出现了确定性的回暖。我们认为，市场并未简单地线性外推短期数据，而是更具前瞻性地将目光投向了更长远的未来。其背后的驱动力主要在于以下三个方面：

对中国经济韧性的再评估：市场正在重新评估中国经济的长期韧性。历经数年的外部压力测试与内部结构调整，一批具备全球竞争力的中国企业展现出了强大的适应能力与技术底蕴。投资者对于中国在全球产业链中的核心地位，以及企业“出海”能力的信心正在被重塑和加强。

“经济底部”预期的逐步确立：市场开始越来越多地交易“经济底部”的预期。尽管短期数据存在波动，但从更长周期视角看，对经济影响最大的核心变量之一——房地产周期，其负面冲击的边际效应正逐步收敛。市场预期其对整体经济的拖累已接近峰值，未来的修复空间大于继续下行的风险。

对结构性改革的长期期待：对于前述提及的“反内卷”等政策，市场并未将其简单解读为短期利空，而是更多地看到其背后对高质量、可持续发展的追求。部分投资者期待这些政策能够优化竞争格局，清退落后产能，从而为真正具备核心竞争力的优势企业打开新的长期增长空间。

在上述宏观与情绪的分化背景下，三季度固定收益市场表现出显著的“收益率陡峭化上行”特征：即在中央银行维持相对宽松的流动性环境下，短端利率保持稳定，而长端利率则因风险偏好的回升与对未来经济的乐观预期而明显上行。

我们认为，伴随风险偏好的修复，长端利率的适度上行具有其内在的合理性，是对基本面预期变化的正常反应。然而，我们必须强调，鉴于当前经济增长的绝对水平依然偏弱，内生动能的修复仍需时日，利率尚不具备持续、大幅上行的坚实基础。当前的回调更多应被视为对前期过度担忧预期的修正，而非新一轮强劲增长周期的开启信号。

从市场表现来看，债券市场利率陡峭化上升，各类利差有所扩大，整个三季度，1年国债利率仅上升3BP，但10年国债利率上升21BP，30年国债利率上升39BP，5年AA+银行永续债利率上升43BP。权益资产表现较好，整个三季度，沪深300指数上涨17.9%，创业板指数上涨50.4%。行业方面，通信、电子、电力设备、有色金属上涨最为显著，涨幅均达到40%以上，银行、交通运输、石油石化等表现较弱，银行板块下跌约10%，而石油石化和交通运输则涨幅在2%以内。中证转债指数跟随股票市场上涨，三季度整体获得9.4%的涨幅。

本期债券市场收益率震荡上行，组合持有期收益受利率上升导致的负资本利得收益影响相对较大。从市场指数来看，中债综合财富指数2025年三季度的收益率为-0.93%，其中票息收益贡献了0.49%，资本利得收益贡献了-1.42%；中债优选投资级信用债财富指数的收益率为-0.46%，其中票息收益贡献0.49%，资本利得收益贡献-0.95%。

操作上，本组合保持了12-14%的股票仓位，继续大幅下降可转债的仓位至2%左右的低位，债券方面则积极降低久期和信用债券的风险敞口。组合根据基本面和资本市场变化的情况积极进行资产结构的调整，在风险偏好大幅波动的市场环境下保持了一定的权益弹性，同时把握市场窗口降低债券风险，减少了利率向上波动给组合带来的不利影响，整体而言获取了稳健有竞争力的投资回报。