易方达悦丰稳健债券A基金对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

展望下半年，虽然从当前经济数据来看增长保持稳定，但居民内生需求不足、企业产能利用率偏低和价格偏弱的格局尚未发生明显变化，二季度以来政策方向依旧以供给端为主且政策力度较为克制，经济中长期供需矛盾难以缓解，下半年经济或仍将面临一定压力。不过值得关注的是，反内卷政策的发力在一定程度上可以改善供给端产能过剩和物价持续低迷的问题，后续需要密切追踪自上而下的量化目标设定和实际落地情况。不同于上世纪90年代末和2016年开始的两轮供给侧改革，当时重点整治的行业均为传统周期行业且以国企为主，本轮重点整治的过剩行业集中分布于新兴中下游制造业，其产业链复杂程度更高且迭代更快，难以确定简单统一的目标，加之多数为非国企，因此落地执行难度可能会更大。从债券资产角度看，我们需要警惕低收益率水平下机构久期抢跑造成的多头泡沫风险。因此本基金将在市场较为拥挤时适度逆势操作，在久期操作上更加灵活，通过积极的结构布局优选性价比更高的资产组合，紧密跟踪政策落地、基本面变化和市场动向，力争在低收益率环境下为投资人贡献更多的收益。权益方面，流动性宽松，风险偏好维持高位，市场的活跃性预计仍将保持较好状态，我们将更多寻找结构性机会并在转债和股票资产之间进行比价择时。本基金将坚持稳健定位，在波动加大的市场中提升敏感性和灵活性，积极关注市场的风险与机会，力争以长期稳健的业绩回报基金持有人。

易方达悦丰稳健债券A基金报告期内基金投资运作分析

上半年国内经济表现出较强的韧性，一、二季度GDP增速分别为5.4%、5.2%，全年完成5%的经济增长目标预计难度不大。一季度虽然传统行业基本面未能延续去年四季度政策发力后的环比改善态势，不过受益于AI产业链技术进步带动，新兴产业指标出现明显好转，同时抢出口行为和关税冲击并存，出口回落幅度有限。二季度中美贸易战走势一波三折，高度的不确定性对市场产生了极大影响，但对经济基本面实际冲击相对有限，中国抢转口和美国抢进口支撑短期需求。虽然经济增长有韧性有亮点，但拖累已久的地产销售仍然疲软，且二手房价格降幅有所扩大，耐用品消费在以旧换新补贴退坡后边际有回落迹象，服务消费在禁酒令影响下则受到较大冲击。当下“反内卷”整治幅度升级，对于产能利用率持续低迷的行业预期有较强改观，但落地情况和持续性仍需观察。海外方面，贸易战打断了年初以来全球经济周期复苏的迹象，美国经济增速出现明显放缓，欧洲经济增长缓慢复苏表现更优，美元指数大幅走弱，人民币汇率由贬值转为升值，外部制约暂时解除，人民银行5月份完成降息降准，货币环境保持稳定宽松。

债券市场方面，上半年呈现先上后下的震荡走势。年初10年期国债收益率从1.61%小幅上行，各期限信用债亦呈现低利率水平下的震荡走势，趋势性资本利得不再。年初持续偏紧的资金面打断了去年末债券市场收益率快速下行的趋势，市场大幅修正了对未来降息的预期幅度，2月下旬，市场开启剧烈调整，曲线从熊平式调整逐步过渡为熊陡式上行。3月中旬，随着央行开启净投放，市场情绪逐步企稳，中短久期信用债因配置价值凸显而表现优异，利率债则呈现震荡走势。4月初在高烈度贸易战事件冲击下债券收益率急剧下行，但做多窗口期极为短暂。5月初央行宣布降准降息，随后贸易谈判结果超预期，利率债和信用债走出分化行情，利率债在贸易战缓和以及风险偏好提升的影响下震荡向上调整，而信用债受益于资金面宽松走出一波独立的收益率下行行情。进入6月，高频数据有走弱迹象且政策发力不及预期，市场对于三季度经济基本面再度转向担忧，在资金面稳定的环境下，债券市场在极低的波动率下走出一波缓慢的收益率下行行情，且前期滞涨的长久期信用债迎来进一步补涨。整体而言，上半年债券市场呈现票息保护低、交易窗口短且结构分化明显的轮动格局，操作难度较大，需要更为精细化的管理才能取得相对超额的业绩回报。

上半年权益市场整体维持了震荡态势。春节期间在科技板块的带动下市场风险偏好提升，4月初受超预期中美关税影响大幅调整，但其后随着关税谈判的反复、国内稳增长及稳资本市场政策的预期，市场在担忧情绪充分释放后逐步反弹，上证指数至季末修复全部跌幅。行业层面，权益市场结构分化，科技和红利是两条主线，其阶段性表现受到市场风险偏好波动的影响。一方面，无论是一季度以DeepSeek为代表的AI产业链，还是二季度创新药、新消费等板块行情的爆发，背后反映出高科技领域持续的突围带来市场对中国高端科技产业信心的提升；另一方面，流动性宽松，但企业盈利偏弱，高确定性的红利策略在经过一季度的调整后，二季度再次成为资金的主要配置方向，银行股受益于存款利率下调、净息差改善，领涨整体红利策略。受关税政策影响，出口依赖度较高的行业，如家电、汽车等在二季度表现不佳，同时，受到国内政务需求影响较大的食品饮料行业亦表现偏弱。

转债市场震荡上行，期间虽受到关税谈判的短暂影响，但走出了持续上涨创新高的行情。偏股型转债的上涨契合了权益市场红利和小市值的哑铃型风格，偏债型转债的上涨则主要受供给受限和债底抬升逻辑的驱动。整个上半年，中证转债指数上涨7.02%，同期上证指数上涨2.76%，国证2000指数上涨10.71%，转债指数和百元溢价率再次回到历史高位，但其中结构的分化较大，剩余期限的减少、下修及赎回概率的变化，使得转债市场传统的单一维度指标在一定程度上丧失了历史可比性。

报告期内，本基金规模有所下降，在负债端波动较大且市场大幅调整的环境下，组合整体平稳度过。债券方面，组合在震荡市场中灵活操作，采取票息策略并通过品种间比价进行左侧布局，取得了不错的效果。年初组合延续了去年底较高的长端利率债仓位和较高的久期水平，在资金紧张的环境下明显降低了杠杆水平。因资金持续紧张而利率债调整不充分，组合一季度大幅减仓长端利率债品种，将久期降至中性偏低水平。随着3月初中短端信用债明显超调后配置价值凸显，组合左侧逐步加仓高等级信用债和二级资本债品种，久期回归至中性水平。4月初通过比价组合提前布局有利差优势且相对滞涨的地方债品种，在市场大幅下行后做了一定止盈，4月底提前布局相对滞涨的长久期信用债，5月初确认降息降准后加仓3年以内信用债并维持以信用为主的持仓结构。整体而言，今年以来债券部分操作积极，相对超额收益较好，但由于基础利率过低，债券底仓保护不足，未来投资交易仍面临极大挑战。股票方面，组合依然主要配置格局稳定、估值较低的大盘价值风格股票，但风格上更加均衡，仓位上保持较低的特征；转债方面，组合没有在 2-3 月追逐高估值标的，依然配置期权估值低、正股质地好、向下保护强的稳健型标的，有效降低了波动；二季度银行行业和小盘成长风格转债均有较好的表现，组合积极进行操作，捕捉潜在的机会。