易方达悦浦一年持有混合A基金报告期内基金投资运作分析

三季度在能源价格冲击下，全球流动性环境出现恶化。海外方面，中东地缘局势再度紧张，国际油价大幅上行，美国通胀回落路径反复，美联储9月鹰派加息导致紧缩预期持续上修，美债承压且出现收益率上行且曲线陡峭化趋势；产业趋势上，尽管科技资本开支依然维持较高增速，但融资依赖度提升和缺乏新的叙事催化加剧了市场对于增速二阶导见顶的担忧。国内经济增长动能相比上半年有所放缓，需求端，社零增速环比下滑，居民和企业融资需求偏弱，财政发力相对滞后，主要支撑仍然来自出口，但随着四季度基数抬升，出口增速也有边际回落压力；政策面有一定积极信号，9月末国务院常务会议提出“加大宏观政策逆周期调节力度”，首套房贷款财政贴息落地，观察四季度财政和货币政策能否进一步加码。

三季度国内债市表现较好，10年期国债收益率从6月末约1.73%震荡下行至1.68%；30年期国债收益率同步走低，9月末下行至2.10%，短端收益率受资金面扰动小幅上行，各期限信用利差普遍收窄。基本面维度，经济“外强内弱”、实物工作量指标进一步回落，对债券市场形成支撑；政策面维度，7月政治局会议释放货币宽松信号和存款利率下调预期，流动性处于充裕状态。但往后看，长端利率已处于历史低位，需要持续观察后续基本面与政策预期的边际变化对行情的影响。

A股在三季度回调幅度较大，主要宽基指数全线收跌，上证指数下跌6.2%，沪深300指数下跌12.5%，创业板指数下跌27.8%，科创50指数下跌30.7%。风格层面，大盘蓝筹与红利价值相对抗跌，上半年涨幅较高的电子和通信板块大幅回调，市场风险偏好明显降温。从分子端看，三季度AI硬件产业链在上半年大幅上涨后进入业绩验证与估值消化期，等待产业叙事的进一步催化；从分母端看，国内流动性虽维持宽松格局，但海外美联储9月重启加息、美债收益率大幅上行，对成长股估值形成压制，以上游资源、银行和公用事业为代表的防御方向获得资金青睐。

转债市场跟随权益调整，中证转债指数三季度下跌7%，其中万得可转债高价指数下跌15.23%，万得可转债低价指数基本持平，隐含波动率从6月末的48.2%上涨至7月中下旬的58.4%并创历史新高，随后由于估值压缩持续跑输正股，隐含波动率下跌至45.6%，目前仍处于2018年以来93%分位数。由于转债新增供给受限和存量持续退出，平均剩余期限已经回落到2.8年，高估值与结构的脆弱不匹配，对转债估值依然相对谨慎。

报告期内，本基金规模小幅下降。债券方面，组合三季度小幅拉长底仓久期水平，但仍维持在中性偏高的久期区间，同时延续极低杠杆的哑铃型配置结构，较好把握住了三季度市场上涨的行情。同时，通过精细化操作将部分极低利差的信用债品种置换为少量5年期及以上有一定利差保护的信用债和20年期地方债品种，将组合降至零杠杆的高流动性状态，以应对未来的市场波动风险。权益方面，组合仓位维持在中枢附近，结构上适当进行高低再平衡、兼顾赔率和胜率，增配了二季度由于科技虹吸而超跌的红利板块，例如银行、电力、煤炭等，减配了科技中业绩增速二阶导有见顶风险的涨价链，以及受损于高美债利率的传统出海链，对于内需相关的大盘蓝筹保持左侧观察。