易方达优质精选混合（QDII）基金报告期内基金投资运作分析

2025年三季度，A股市场方面，沪深300指数上涨17.90%，上证指数上涨12.73%，创业板指数上涨50.40%。香港市场方面，恒生指数上涨11.56%，恒生中国企业指数上涨10.11%。

地产方面，1-8月份，新建商品房销售面积累计同比下降4.7%，新建商品房销售额累计同比下降7.3%，全国房地产开发投资完成额累计同比下降12.9%。进入三季度以来，主要一、二线城市的二手房价格再次下行，至近5年的最低水平，房地产行业的下行压力依然较大。CPI方面，今年过半的月份依然为负，物价仍面临较大的通缩压力。股票市场方面，三季度分化明显，通信、电子、电力设备等行业表现较好，而银行、交通运输、石油石化等行业表现相对落后。

本基金在三季度股票仓位基本稳定，并对结构进行了调整，调整了医药、消费和科技等行业的结构。个股方面，我们仍然持有商业模式出色、行业格局清晰、竞争力强的优质公司。

我们认为，市场的风格难以预测，但我们会坚持自己的投资风格，通过自下而上的深度研究，寻找商业模式优秀、有显著的竞争力和议价能力、行业有持续成长空间以及明智地再分配资本的少数公司。通过长期持有，作为股东分享这些公司自由现金流和内在价值的成长。长期来看，“市场先生”会较为准确的“称重”一个企业的价值。但短期来看，“市场先生”的情绪时常不稳定，时而过于兴奋，时而过于沮丧，有时放大短期的因素，而忽略了长期重要的结构性因素。

组合中有相当比例是内需相关的公司，我们认为现阶段“市场先生”挑战的核心点在于“行业有持续成长空间”。考虑最近两年多GDP平减指数持续为负，今年过半月份的CPI为负，房地产销售额相比四年前几乎减半，“市场先生”反应并线性外推了短期的困难。然而，投资者没有理由忽视长期的结构性因素。根据世界银行的统计，虽然我国GDP总量位于全球第二，但2024年我国仍是人均GDP约1.3万美元的发展中国家，人均GDP仍略低于全球平均水平，考虑十九届五中全会提出了“2035年人均GDP达到中等发达水平”的目标，我们至少有理由相信，中国的GDP增速会超过全球平均。同时，中国居民消费占GDP的比例已经在全球主要国家中接近最低水平，我们认为这个比例提升的概率要远远高于继续下降。综上，长期来看，我们认为最可能的情形是“中国消费增速＞中国GDP增速＞全球GDP增速”。而且，相比于有差异的若干小市场经营，14亿人的统一巨大市场带来的产品、研发和销售的规模效应无法忽视，企业可以将优势更充分地放大。我们认为“市场先生”的悲观只是放大了短期的困难，并没有长期存在的基础。

“市场先生”的另一个挑战在于价格指数的负向循环。过去两年多，我国的名义GDP增速都低于实际GDP增速，而企业的收入增速与名义GDP增速更为相关，成本费用的上升幅度则取决于产业链上的议价能力。整体来看，对于优秀的企业，通胀的环境如同顺水行舟，经营难度相对要小一些，这也是出口企业总体感受较好的原因之一。在这个问题上，不论是通缩对经济活力的长期损害，还是走出通缩后的正面效应，都有其他国家的成熟案例。我们认为，长期来看这一点不值得担心，有其他国家的案例在前，决策层有足够的工具和智慧解决问题。

综上，我们认为，在基础概率上，中国的内需消费市场长期仍是投资的沃土，而当前较低的估值水平提供了充足的安全边际。如果企业依然满足投资标准，我们会充分理解“市场先生”的情绪波动和收益分布的不均匀性。我们相信，企业经营不断累积的自由现金流将反映到内在价值的积累中，而不断增长的内在价值终将投射到市值的增长中。

截至报告期末，本基金份额净值为5.7973元，本报告期份额净值增长率为17.58%，同期业绩比较基准收益率为13.57%。