2021年四季度以来的市场调整，与经济增速的回落基本同步。2020年疫情之后出现的全球供应链中断，为产业链齐全和供给弹性巨大的中国制造业提供了快速填补市场缺口的机会，也因此导致了剩余产能的大量形成，以及各环节库存的快速累积。这部分剩余产能和累积库存，成为2021年后压制中国经济从疫情中复苏的关键力量。与此同时，房地产市场的快速收缩，不但降低了经济中房地产和基建相关的需求，还阻碍了货币向实体经济的有效传导，使得股票市场的估值水平受到了分子端（企业盈利）和分母端（流动性）的双重压力。

在悲观的市场中，似乎一切悲观的预期都能在逻辑上找到理由。短期看，房地产销售对投资和货币扩张的拖累始终未能有效缓解。我们观察到的积极信号，甚至是宏观层面的各项经济数据，似乎又与大家的体感温度有所差别。情绪影响之下，市场参与者选择相信自身感受而不是统计数据，似乎也没有错。

但我倾向于相信，经济数据所呈现的，始于2023年二季度的恢复趋势已然形成。中国经济正以略显平缓的增速，稳步恢复到景气区间。但股票市场似乎对这一趋势变化反应不足。如果我们相信中国的未来不会是一个向下的趋势，哪怕仅仅是中低速的增长，当前增速与长期增长趋势之间的偏离也有巨大的修复空间。任何经济体的发展，都有着向自身长期发展趋势回归的内生动力和自我调整修复的强大力量。中国作为过去二十年全球经济增长的发动机更是如此。另一方面，世界其他主要经济体的增长趋势却可能逐步接近本轮增长的峰值。在这一背景下，全球资产配置的格局也将相应做出反应。

诚然，中国经济发展到今天，体量和地位都决定了继续保持高速增长必将面对更大的挑战。如何面对去房地产化后增长中枢的逐步下移，如何寻找下一个动能，如何面对人口结构的变化，如何跨越中等收入陷阱，是必须认真思考的重要问题。我们将长期的目光投向新质生产力，即那些能够继续为我们提升制造业效率的领域。效率的提升和成本的节约，将能够让我们享受收入增长的同时，保持中国制造的全球竞争力。同时，我们对于内需的增长更加关注，对于医疗、养老、平价消费领域涌现的机会感到鼓舞。

站在当下看向未来，A股的盈利能力和增速正在稳步恢复，我相信这是决定市场方向的最核心因素。此外，加强信息披露、规范减持、推动分红和回购等影响市场长期发展的制度体系正在逐步完善。我们将适当将态度转向积极，努力寻找在这一轮经济增长期间即将涌现出来的行业机会和优质公司。

易方达基金 林海

2024年4月29日

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