对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

2025年多数资产的收益率超出预期，其背后与经济动能提升、科技浪潮走向新的阶段不无关系。展望2026年，这一趋势大概率延续，相信整体仍有利于权益市场。

全球来看，AI进一步迈入新的发展阶段，2026年将会是应用渗透加速的一年。AI所带动的产业面开始拓展：制造业景气提升、资源品价值重估等；国内经济结构性亮点可期，政策支持力度持续，居民消费信心的恢复和企业盈利能力的改善有望形成正向循环。考虑到北美自身的通胀压力以及中国制造业等相关产业在全球的竞争力，新兴市场、中国资产在全球比较中的优势更加凸显。

本基金为“积极”型养老目标基金，权益中枢相对较高，波动性亦会相对较高。本着实现基金长期稳健增值之目标，我们将保持组合的多元化和分散化，持续修正和迭代基金的策略，不断挖掘较好的资产和有竞争力的基金，以使基金在实现长期战略目标同时，提升持有者投资体验，具体为：

1）主动基金方面，在之前基础上，加深对基金收益来源、风险收益特征的剖析和理解，积极赚取主动基金α收益，提升组合多策略收益来源；

2）底层资产方面，除资产的风险收益特征及预期演变之外，提升对周期（宏观周期、产业周期等）位置和波动性的在决策中的权重、提升赔率思维，利用基金优势赚取长期回报；

3）战术策略运用方面，除在组合中纳入独立性较强的策略型基金之外，积极运用策略模型，在资产性价比比较的基础上进行组合的战术调整和再平衡；

4）持续提升组合管理技术和风险管理水平。

在新的一年里，我们会继续为实现基金长期稳健增值的投资目标而展开投资活动。希望我们通过对风险严估、对投资标的的严选、对投资决策的审慎评估，让您的这份养老投资实现长期稳健增值！

报告期内基金投资运作分析

2025年，全球权益市场虽经历波动，但整体表现较好，中国权益资产表现尤佳。A股表现结构有所分化，上证指数上涨18.4%，沪深300上涨17.7%，创业板指大涨49.6%，中证500、中证1000等中小盘指数表现均较好，万得微盘股指数在年内创出历史新高；港股市场全年表现亮眼；万得偏股混合型基金指数上涨33.2%，终结连续三年跑输大盘的局面，主动基金超额显著回归。风格层面，成长和周期占优，红利风格相对偏弱；行业层面，以AI为代表的科技板块、周期制造、新能源、有色资源品表现突出，消费和医药板块相对较弱。

宏观层面，2025年国内经济以结构性亮点为主导，宏观友好度好于过去两年。一季度DeepSeek模型的推出成为全年重要的转折点，不仅对全球人工智能的发展轨迹和竞争格局产生深远影响，更展现了中国科技实力，引发全球对中国资产的重新审视。上半年虽经历关税波动的扰动，但4月后权益市场大力修复，一方面源于全球对关税预期的再修正，另一方面来自产业层面的显著进步。产业层面呈现多点突破：人工智能进入高速成长期，海外Tokens（词元）量爆发式增长，中国公司凭借显著的竞争优势深度融入全球供应链享受发展红利，自主创新亦硕果不断；新能源领域，在储能等新驱动力之下，行业性盈利改善开始显现，龙头公司的竞争优势更为凸显；创新药领域，中国企业的全球竞争力持续提升，虽然四季度股价出现逆势回调，但产业趋势依然向好；新消费领域，"苏超"等现象体现出居民消费潜力和新的特征，消费领域的结构性成长特征显现；供给端持续优化，部分行业"反内卷"趋势下秩序开始好转，龙头企业的盈利能力和ROE改善明显。

回溯全年，本基金始终以实现长期稳健增值为目标，将风险管理作为组合管理之核心，在积极为投资人谋求回报的同时，保持弱者思维和敬畏之心。组合构建中充分发挥FOF基金多策略、多资产配置的优势，在底层资产配置、主动基金优选、战术策略运用三个维度进行了系统性的动态优化。

底层资产配置层面，本基金基于产业周期、行业结构、估值水平以及预期收益率的多维度比较，进行了积极而审慎的动态调整。一季度基于中美资产估值对比和DeepSeek事件带来的认知变化，降低了北美资产的配置比例、进一步提升了港股配置比例，并在成长类资产中进行了战术再平衡；二季度在预期收益角度增加对股东回报的考量，提升了金融类资产的配置比例、降低了消费类资产的比重，在科技类资产中进行了结构和比例的动态调整；三季度基于预期收益率（特别是股东回报）的比较，降低了金融类资产的配置比例、提升了资源类资产的比重，进一步提升了科技类资产的权重并根据基本面边际变化进行了战术性调整，略提升了制造类基金的比重；四季度基于宏观背景、产业阶段和相关资产估值的角度，整体提升了资源类资产的比重，在科技类资产中根据基本面边际变化和预期回报积极进行战术结构性调整，顺势降低了医药配置。

主动基金优选层面，本基金持续加强对基金策略α来源和市场适应性的深度评估。全年保持了具有α收益的主动基金的配置，并持续增配收益来源独立性较强的品种，这类基金在组合稳定性和超额收益贡献上发挥了重要作用。在子基金优选标准上进行了迭代：除对基金经理策略和能力的考量外，提升了对团队支持、策略迭代等因素的重视程度——我们深刻认识到，面对复杂、快变的产业链投资时，团队高效协作能力不可或缺，这一认知在基金决策中得到有效运用。基于这些因素，全年在同类β暴露下进行了品种的持续优化，四季度在港股和科技类资产上均进行了品种和比例上的调整，提升了有独立收益来源基金的配置权重。整体而言，在保持组合相对分散化的同时，通过战术性调整积极获取β的超额，并提升组合收益来源的多元化。

战术策略运用层面，本基金加强了对投资决策中"保护"的认识和运用。在应对4月初市场大幅波动进行结构调整时，通过增配可转债、黄金以及一些有独立收益来源的品种，降低了调仓风险、提升了组合的稳定性。同时，纳入对资产本身波动性特征的考量，在4月回调时坚持了对TMT基金的配置比例，这类基金在二季度下旬开始贡献了显著的超额。

2025年是主动管理超额显著回归的一年，多数资产的收益率超出预期，其背后与经济动能提升、科技浪潮走向新的阶段不无关系。反思全年，组合在资源品前瞻性配置、港股积极配置、科技板块动态调整、组合"保护"机制构建等方面取得了较好效果，但在医药板块的判断上仍有提升空间——当市场"高呼"创新药企业全球竞争力提升时股价却在四季度逆势回调,虽然组合从相对比较优势的角度进行了调整、规避了短期回调，但若着眼于产业周期、估值定价角度，这类资产的判断能力仍是我们需要持续提升之处。此外，本期通过与多位不同风格的基金经理探讨"企业价值创造来源"，深化了对该议题及各方策略的认知——我们认识到，企业家应对不确定性的能力是企业价值创造的重要来源之一，这一认知将融入未来的投资评估框架。同时，通过团队研究，我们对组合构建、风险管理形成了新的认识，这将有助于未来组合管理水平的提升。

报告期内基金投资运作分析

2025年四季度，全球主要权益市场延续较好态势，黄金和资源品表现亮眼；中国权益市场整体有所回调，结构性分化特征显著：消费和医药偏弱、周期资源品走强，科技板块内部分化，与AI相关性强的领域仍表现强劲，万得微盘股指数继续获得正收益。

本季度对经济和主要板块的认识与前期并无太大变化：经济以结构性亮点为主（如AI、新消费等）、产业内生动能变化（如“反内卷下”行业秩序开始好转、相关企业盈利改善）等；同时，我们进一步加深包括对AI产业阶段和商业模型、资源品在当下及未来宏观背景下的价值及预期回报的认识。当市场“高呼”创新药企业在全球竞争力提升时股价却逆势回调，虽然组合从一些相对比较优势的角度对医药资产进行了调整、规避了短期回调，但若着眼于产业周期、估值定价角度，却很难做出这样的决策，对这类资产的判断能力是我们需要提升之处。

本季度基金延续原有投资策略执行：1）底层资产方面，基于宏观背景、产业阶段和相关资产估值的角度，整体提升了资源类资产的比重；科技类资产中，根据基本面边际变化和预期回报积极进行战术结构性调整；2）主动基金方面，基于对子基金策略α来源和市场适应性的视角，在港股和科技类资产上均进行了一些品种和比例上的调整，提升了有独立收益来源基金的配置权重。整体而言，在保持组合相对分散化的同时，通过战术性调整积极获取β的超额，并提升组合收益来源的多元化。

本期重点思考：1）上期思考团队协作对基金策略的影响，本期在决策中进行了运用；2）本期借基金尽调契机，与多位不同风格的基金经理探讨了“企业价值创造来源”，深化了对该议题及各方策略的认知；3）新增对组合构建、风险管理新的认识，这一认识很重要，得益于团队的研究。

2025年多数资产的收益率超出预期，其背后与经济动能提升、科技浪潮走向新的阶段不无关系。展望2026年，这一趋势大概率延续，相信整体仍有利于权益市场。需要思考的是继续获取不菲的收益率的客观难度在提升。除了继续坚持对风险严估、对投资标的严选、对投资决策审慎评估之外，提升组合管理和风险管理技术，持续提升组合多元化收益来源是新的一年里努力方向，相信这将有助于基金长期稳健增值目标的实现。

报告期内基金投资运作分析

2025年三季度，全球权益市场表现较好，中国股市表现尤佳，科技板块领衔、周期制造板块次之，A股表现阶段性领先港股；万得微盘股指数在季度内创历史新高、黄金创历史新高。

三季度经济的结构性亮点显著：全球AI产业高歌猛进，产业链出现显著的上行动能，中国公司凭借显著的竞争优势深度融入全球供应链享受全球发展红利、自主创新亦硕果不断；新能源领域，在储能等新的驱动力之下，行业性盈利改善开始显现，龙头公司的竞争优势更为凸显；消费领域，结构性特征显著；医药领域，创新药企在全球竞争力的提升不断被证明。

本季度基金延续原有投资策略执行：1）底层资产方面，基于预期收益率（特别是股东回报）的比较，降低了金融类资产的配置比例、提升了资源类资产的比重；进一步提升了科技类资产的权重，并根据基本面边际变化所带来的预期变化在结构上进行了战术性调整；略提升制造类基金的比重；2）主动基金方面，主要基于预期回报和基金策略本身变化进行了品种上的调整。

本期重点思考了以下问题：1）主动基金超额创造的来源，除基金经理本身策略之外，团队的重要性凸显，尤其在面对于复杂、快变的产业链投资时，团队高效协作能力不可或缺；2）企业价值创造的来源。

2025年宏观友好度好于过去两年，国内结构性亮点颇多，继续值得期待权益市场表现。除了继续坚持对风险严估、对投资标的严选、对投资决策审慎评估之外，多一分弱者思维和敬畏之心、多思考投资决策和组合的“保护”，或许将更加有利于基金长期稳健增值目标的实现。

对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

2025年宏观友好度好于过去两年，外部冲击顶峰大概率已过，国内结构性亮点颇多，整体有利于权益市场表现。产业层面，全球AI进入高速成长期，产业链出现显著的上行动能；国内创新药产业能力显著提升，面临新的产业机遇。供给端持续的优化有望带来盈利能力和ROE的改善，这有望成为中国权益市场中长期回报提升的基础。同时，我们看到更多的主动基金经理和团队不断迭代投资方法和流程，相信主动基金竞争力的回升会是大概率事件。

本着实现基金长期稳健增值之目标，本基金会继续将风险管理作为组合管理之核心，对风险的察觉、跟踪分析、评估依然是我们的重中之重，未来一个阶段：

1）主动基金方面，除对基金经理策略和能力的考量外，会提升团队支持、策略迭代等因素的关注，基于这些因素进行同类β暴露下品种的优化；

2）底层资产方面，思考股东回报、预期收益率以及不确定性和定价的匹配，进行资产间性价比的比较；

3）战术策略运用方面，在风险评估下进行组合分散化，积极应对风险及获取独立收益来源的子策略将继续是我们重要研究方向；

4）提升思考维度的长期性。

2025年上半年权益市场给予了较好的回报土壤，我们不会因此而放松对研究流程、投资标的的要求。我们将持续为实现基金长期稳健增值的投资目标而展开投资活动，希望通过对风险严估、对投资标的的严选、对投资决策的审慎评估，让您的这份养老投资实现长期稳健增值。

报告期内基金投资运作分析

2025年上半年，全球权益市场虽然经历关税波动，但整体表现较好。国内市场，A股市场结构性机会显著，以AI和创新药为代表的成长板块表现超出大部分投资者的预期，万得微盘股指数创出历史新高；港股市场整体表现较好，新消费尤其突出。得益于AI发展进入新的高速成长阶段，二季度全球科技板块表现靓丽。

本基金保持了原有策略执行，并进行了一定迭代。具体为：1）底层资产方面，基于产业周期、行业结构角度和预期收益率，在科技类资产中进行了结构和比例的动态调整，并提升了医药的配置权重；本期在预期收益角度增加对股东回报的考量，基于此提升了金融的配置权重；2）主动基金方面，持续增配具有α收益且收益来源独立性较强的品种；3）ETF层面，通过指数基金提升了港股市场的配置比例。

上半年重点思考了投资决策和品种的“保护”，在应对4月份初市场大幅波动进行结构调整时，通过增配可转债、黄金以及一些有独立收益来源的品种，降低了组合风险、提升了组合稳定性。同时，本基金纳入对资产本身波动性特征的考量，在4月份回调时坚持了TMT的配置比例，这类基金在二季度后半阶段开始贡献了显著的超额。

报告期内基金投资运作分析

2025年二季度全球资产因关税扰动出现了大幅波动，但整体先抑后扬：恒生国企指数上涨1.90%、恒生科技指数下跌1.70%，沪深300上涨1.25%、中证500上涨0.98%、创业板指上涨2.34%，中证1000上涨2.08%、万得微盘股日频等权指数上涨27.52%。纳斯达克指数上涨17.75%。

权益市场的大力修复一方面来自对关税预期的再修正，另一方面来自产业层面的进步。可以跟踪和观察到，AI进入高速成长期（全球Tokens消耗量爆发式增长），全球产业链出现显著的上行动能。结构方面，中国创新药产业能力显著提升，面临全球新的成长机遇；消费领域，“苏超”现象体现出居民的消费潜力。一些价值型资产股东回报和基本面预期改善所带来估值修复亦助力资产获得不错表现。整体而言，虽然宏观数据整体平淡，但结构性亮点颇多。

本季度基金延续原有投资策略执行，具体为：1）底层资产方面，基于产业周期、行业结构以及预期收益率（特别是股东回报）的比较，提升了金融类资产的配置比例、降低了消费类资产的比重；在科技类资产中进行了结构和比例的动态调整；2）主动基金方面，增配了具有α收益且收益来源独立性较强的品种。本期着重思考了投资决策和品种的“保护”，在应对4月份初市场大幅波动进行结构调整时，组合通过增配可转债、黄金以及一些有独立收益来源的品种，降低了调仓风险、提升了组合的稳定性。

2025年宏观友好度好于过去两年，外部冲击顶峰大概率已过，国内结构性亮点颇多，整体有利于权益市场表现。除了继续坚持对风险严估、对投资标的严选、对投资决策审慎评估之外，多一分弱者思维和敬畏之心、多思考投资决策和组合的“保护”，或许将更加有利于基金长期稳健增值目标的实现。

报告期内基金投资运作分析

2025年一季度全球资产表现显著分化，中国权益资产表现较好、北美权益资产显著回调：恒生国企指数上涨16.8%、恒生科技指数上涨20.7%，沪深300下跌1.2%、中证500上涨2.3%、创业板指下跌1.8%，纳斯达克指数下跌10.4%。

若从基本面和估值这两个角度来理解资产的表现，DeepSeek的出现是带来资产分化的重要因素：一方面对人工智能的发展轨迹和竞争格局带来影响，另一方面是中国科技实力的展现，引发全球对中国资产的重新审视。与此同时，北美科技资产的高估值和中国资产的显著偏低估值，或是资产表现的另一重要因素。

本季度基金延续原有投资策略执行，具体为：1）底层资产方面，基于产业周期、行业结构以及预期收益率的比较，降低了北美资产的配置比例、进一步提升了港股资产配置比例；2）主动基金方面，保持了具有α收益的主动基金的配置，未来将持续挖掘这类基金并提升其在组合中的权重；3）结合基本面和估值，在成长类资产中进行了战术再平衡。

2025年国内经济恢复是大概率事件，宏观友好度好于过去两年，但外部环境的扰动亦不可忽视。除了继续坚持对风险严估、对投资标的严选、对投资决策审慎评估之外，多一分弱者思维和敬畏之心，或许将更加有利于基金长期稳健增值目标的实现。