易方达丰华债券A基金对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望

展望2026年，基本面有望呈现“实际增速低位持稳 + 名义增速适度修复”的局面，预计外需和成本优势支撑出口，但没有大规模需求刺激的情况下内生需求仍然有拖累；政策兼顾“反内卷”与政府投资，以一部分实际增速为代价实现价格增速的边际改善，名义GDP增速适度修复。出口方面，按照目前的关税情形，在外需稳健的情况下，出口增速仍然能够维持韧性；地产方面，在保交楼政策不额外加码的前提下，房企资金来源难以明显回正，这会对地产投资继续带来拖累；居民端，缩表仍在延续，居民部门内生支出意愿继续回落；企业端，产能利用率维持低位、库存偏高、盈利承压的局面亦难有明显变化。价格方面，“需求端难有持续恢复，供给端‘反内卷’力度温和，输入性通胀没有明显带动”的基准预期下，PPI同比降幅收窄但难以明显转正，核心CPI一季度随着准财政发力有所提振，但后续预计仍面临回落压力。

展望2026年，预计债市仍缺少明显机会，收益率中枢仍有上行压力，但名义增速向上弹性有限、货币政策维持呵护态度的情况下，对债市亦无需过度悲观。基本面视角，名义增速虽有修复，但更多是供给端驱动，需求端预计维持偏弱状态。回顾历史，供给端带来的价格扰动通常会给债市带来阶段性调整，但债市反转需见到需求端改善。货币政策视角，“适度宽松”的基调下，预计资金面仍将保持低位平稳运行。供需视角，政府债供给增速预计较2025年适度回落，整体供需状况有望缓解，但对于超长端，或仍面临供需压力。后续重点关注以下几点：一是通胀上行的高度以及名义利率修复幅度，二是权益市场继续上涨可能带来的情绪压制与资金分流，三是相关监管政策落地对负债端可能的冲击。债券市场当前收益率曲线呈现陡峭化特征。由于跨年阶段资金面保持稳定，信用债短端收益率继续走低，信用利差已收窄至历史较低区间。组合计划采取信用票息与利率债相结合的均衡配置策略，保持中性偏高的杠杆水平以及中性偏低的久期结构。同时，将通过大型银行二级资本债、永续债、地方债、长久期利率债等品种的轮动配置与波段操作，力求在整体收益率偏低的市场环境中获取较为稳健的配置收益。

股票方面，当前沪深300指数整体估值预计修复到历史中位数附近，反映出对于尾部风险担忧的消除。但是全A股上市公司盈利增速当前仍保持低位，预计未来盈利将是市场的主要驱动力量。我们仍对权益市场比较乐观，积极寻找结构性的机会，仍在扩张的科技产业、供给改善的中游行业预计是配置的主要方向。

转债方面，受益于权益市场韧性以及纯债端低机会成本，供给端难以见到放量且固收+资金整体仓位偏低，估值预计高位维持，但需注重波段操作应对高估值状态。具体看，正股方面，温和上行预期、风险偏好维持，叠加盈利端初步体现企稳回升迹象，正股表现仍可期待。债底方面，剩余期限缩短和利率低位带来债底抬升，对转债形成较强支撑。估值方面，估值处于历史高位，但稀缺性逻辑或持续演绎，进而支撑估值表现。转债操作方面，目前处于估值高位，考虑到转债品种的稀缺性，组合仍将维持一定仓位水平，但避免对双高品种的暴露，尽量在跟住市场行情的基础上有效控制回撤。

易方达丰华债券A基金报告期内基金投资运作分析

2025年，面对国内外经济环境的复杂变化，国民经济运行整体平稳，经济增速虽逐季回落，但最终仍顺利实现5%的增速目标。具体看，一季度财政提前发力支撑基建表现，“两新”政策适度提振消费，叠加出口表现较好，经济实现开门红。二季度外部扰动频发的情况下，国内经济保持一定韧性，政府支持领域继续形成带动，“对等关税”带来的抢出口效应支撑出口表现，但居民加杠杆意愿仍然低迷，地产销售和价格再回弱势。下半年，基本面显现走弱迹象，财政支撑力度相对退坡后，内需不足的情况愈发凸显，期间虽有“反内卷”政策提振价格预期，但地产下行、盈利偏弱的环境对投资需求持续带来压制，而收入端未见好转，居民消费需求亦受限，外需虽有韧性但难以扭转基本面走势。海外方面，“对等关税”打断了全球周期的复苏迹象，但在各国央行及时的流动性宽松、AI产业趋势以及由此带来的财富效应下，全球增长处于不温不火状态，尚未出现强复苏的证据，也没有失速迹象。

2025年债市未能延续偏强走势，收益率整体上行。10Y国债收益率曲线估值从年初的1.68%上行至年末的1.85%，超长端表现更弱，30Y-10Y利差从年初的25BP走阔至年末的40BP。信用债收益率同样有所上行，但在相对宽松的流动性环境下，信用利差多有所收窄。具体来看，可以划分为以下几个阶段：阶段①：年初—3月17日：资金预期纠偏与长债抱团瓦解。央行防范长债利率过快下行以及资金空转风险，资金面明显收紧，叠加春节后科技板块引领权益市场上涨，基本面数据亦有回暖，债市出现调整。阶段②：3月18日—4月7日：外部冲击助力下的资金转松。3月中下旬，央行流动性投放重回积极，市场情绪企稳，4月“对等关税”冲击下，避险情绪、宽货币预期均明显升温，债券收益率快速下行到年初低点附近。阶段③：4月8日—7月9日：贸易战与资金预期反复博弈下的震荡。债市快速定价关税冲击后进入窄幅震荡，5月初“双降”落地，叠加中美日内瓦经贸谈判取得实质性进展，市场阶段性小幅回调，但后续央行呵护态度明显，资金价格逐步走低，收益率重回下行。阶段④：7月10日—9月24日：多重利空冲击下债市明显回调。7月“反内卷”、8月权益行情加速、9月公募基金费率新规等影响因素相继而至，债市整体氛围持续偏弱。阶段⑤：9月25日—年底：多空因素交杂，收益率高位震荡，超长端明显走弱。中美贸易冲突反复、流动性保持宽松、央行恢复国债买卖操作、公募基金销售费率和绩效考核管理新规预期、市场对超长债供需压力担忧等多空因素交杂，10Y国债收益率维持高位震荡，但超长端表现较弱，30-10Y利差走阔明显。

2025年是整体风格切换的一年，权益震荡走强，债券则相反。虽然整体市场盈利仍未见到明确拐点，但是中长期叙事的积极变化带动整体估值快速修复。全年几件标志性事件都在逐渐加强信心：年初DeepSeek的发布振奋人心，带动国产算力等科技行业成为核心突破方向。其后4月份关税事件虽然短期造成大幅波动，反而进一步验证中国制造的全球竞争力。7月份“反内卷”等政策使得市场进一步确认价格的改善预期。所以权益市场虽然年中有波折，但全年走出稳定向上的趋势。宽基指数均上涨，其中科技、有色板块涨幅巨大，内需相关行业则比较疲弱，结构分化明显。全年维度，有色、通信、电子等板块涨幅大幅领先市场。

转债方面，正股与估值共振上行，转债取得极其亮眼的表现，中证转债指数创近10年新高，年涨幅18.7%。节奏上，前8个月，转债市场始终保持相对强势状态，期间仅在4月初“对等关税”事件冲击下出现阶段性调整；8月底-9月初，估值新高后部分投资者浮盈兑现，叠加权益涨势暂缓，转债指数回撤超过6%；四季度以来，转债市场高位震荡，由于估值维持在偏高水平，转债表现与正股走势相对一致。

报告期内，本基金规模小幅上升。年初债市呈现上行态势，后受资金利率上行影响，市场走势随之出现调整。组合在市场调整初期主动降久期、控杠杆，并在信用债超调后左侧布局，为全年贡献了稳健的票息底仓。随后在贸易战扰动的市场下组合通过增持长久期地方债与国债灵活拉长久期，把握阶段性交易机会。下半年面对与基本面背离的债市普跌行情，组合久期调整节奏偏慢造成一定拖累，后续在资金面稳定宽松的震荡市场中维持中性略偏低久期，进一步增配票息信用底仓，置换波动较大的超长端利率债，提升组合的防御性与票息保护。全年操作以票息信用为底仓，通过久期的积极管理与持仓结构的动态优化，在大幅波动的市场中努力平衡风险与收益。股票操作上，基于资产性价比的角度，全年维持高股票仓位的操作。组合股票部分全年主要配置方向保持稳定：1）结构性需求仍在扩张的领域，如AI产业趋势推动的产业链、出海持续扩张全球份额的细分行业；2）行业资本开支收缩，会导致一些细分行业龙头存量资本回报率抬升（组合的主要配置），一旦修复会受益于经营杠杆，显现出利润的弹性。基于预期收益率的角度进行结构调整，上半年出于对AI产业趋势和出海的积极心态，增持AI硬件、工程机械等行业，下半年则进一步增加供给层面受限、需求有潜在积极变化的行业方向，如有色、化工等行业。转债方面，全年仓位整体在中性水平附近，结构上侧重平衡型品种，在二、三季度市场情绪高涨时小幅提高了仓位并增持了弹性品种，在四季度高位震荡市场下回归中性仓位和平衡型配置，以控制波动并增强组合弹性。